警惕贴现率风险:PT杠杆收益策略的机制和风险分析

近期DeFi领域出现了一个引人注目的策略,利用Ethena的质押收益凭证sUSDe在Pendle中的固定收益凭证PT-sUSDe作为收益来源,并通过AAVE借贷协议获取资金,进行利率套利以获取杠杆收益。虽然这个策略受到了广泛关注和积极评价,但市场似乎忽视了其中的一些潜在风险。本文将对该策略的机制和风险进行分析,以供参考。

PT杠杆收益的机制解析

该策略涉及三个DeFi协议:Ethena、Pendle和AAVE。Ethena是一个收益型稳定币协议,通过Delta Neutral策略捕获永续合约市场的空头费率。Pendle是一个固定利率协议,将浮动收益率的token分解为Principal Token(PT)和收益凭证(YT)。AAVE则是一个去中心化借贷协议。

该策略的具体流程是:

1. 在Ethena获取sUSDe
2. 通过Pendle将sUSDe兑换为PT-sUSDe锁定利率
3. 将PT-sUSDe存入AAVE作为抵押品
4. 通过循环贷款方式借出USDe或其他稳定币
5. 重复上述步骤,增加资金杠杆

收益主要由PT-sUSDe的基础收益率、杠杆倍数和AAVE的利差决定。

市场现状与用户参与情况

自AAVE支持PT资产作为抵押品后,该策略的质押资金快速上升。目前AAVE支持两种PT资产,总供应量已达约10亿美元。理论上最大杠杆率可达9倍,年化收益率可达60%以上。

实际参与者以巨鲸为主,杠杆率普遍较高。排名前几的账户杠杆率在6.5-9倍之间,单账户本金在300万-1000万美元不等。

贴现率风险分析

虽然许多分析认为该策略风险较低,但实际上贴现率风险不容忽视。PT资产存在存续期,提前赎回需通过二级市场交易,因此价格会随交易变化。

AAVE针对PT资产采用了链下定价的oracle方案,可以跟随PT利率的结构性变化。这意味着当PT利率出现调整时,AAVE oracle会相应调整PT资产价格,从而引入贴现率风险。过高杠杆率可能面临清算风险。

需要注意的关键点:

1. PT资产接近到期时,价格变化越来越小,贴现率风险降低。
2. AAVE oracle设有1%的利率变化阈值作为价格更新因子。

因此,参与该策略需要密切监控利率变化,及时调整杠杆率,在风险和收益之间寻求平衡。总的来说,这并非无风险套利,参与者应客观评估风险,合理控制杠杆。