比特幣與宏觀經濟辯論

作者：Ana Levine，來源：E1 Ventures，編譯：Shaw 金色財經

最尖銳的批評來自歐洲央行的經濟學家，他們實質上指責比特幣不過是披着加密外衣的龐氏騙局。他們的論點簡潔而犀利：由於比特幣不會提升經濟的生產潛力，其價格的持續漲只會造成純粹的財富再分配效應，消費收益直接以其他人的損失爲代價。這不過是多此一舉的零和博弈，還伴隨着碳排放。

這一批評建立在早期研究的基礎上，該研究表明，比特幣當前的設計產生的福利損失約相當於消費的1.4%，這使得其效率比中等通脹的貨幣體系低約500倍。即便比特幣協議達到最優設計，其造成的福利損失仍相當於每年 45% 的通脹率。

生產力方面的批評不僅限於抽象的模型，還延伸到了令人不安的現實情況。比特幣的安全模式存在經濟學家委婉稱之爲“根本性局限”的問題——即其能耗與所保障的價值呈線性增長關係。隨着比特幣價格的漲，用於挖礦的資源投入也必須增加，而這些資源本可以用於資助人工智能、研發或基礎設施建設等富有成效的活動。

近期的實證研究表明，比特幣挖礦如今所消耗的計算資源相當於整個國家的經濟規模。如果比特幣是一個國家，其耗電量將介於阿根廷和挪威之間，這不禁讓人發問：這種“數字黃金”真的值得讓地球付出如此代價嗎？

然而，越來越多的研究成果對所謂的生產力批評提出了質疑，徹底重新定義了比特幣的經濟角色。這些研究不再將其視爲一種會將資本從生產性用途中抽離出來的投機性資產，而是將其定位爲能夠增強長期經濟穩定性和效率的基礎性基礎設施——這與互聯網在徹底變革一切之前，曾被視爲一種昂貴的貓咪視頻分享工具的情況頗爲相似。

奧地利學派經濟學家所鍾愛的“硬通貨”論點認爲，比特幣固定的供應計劃和透明的貨幣政策從根本上優於法定貨幣體系。

富達的宏觀研究人員已證實，比特幣與廣義貨幣供應量指標之間存在很強的正相關性（R² = 0.70+），這表明比特幣起到了抵御貨幣擴張的作用，而非投機性幹擾。這種相關性在流動性擴張時期尤爲明顯，表明比特幣充當的是貨幣政策過度擴張的減壓閥，而非與生產性投資競爭。印鈔機開動時，比特幣價格就會漲。

實證證據：四大影響渠道

消費與財富效應渠道

哈佛商學院利用數百萬家庭的交易層面數據進行的研究表明，比特幣的財富效應實際上刺激了實體經濟活動，而非抑制。家庭從加密貨幣收益中表現出的邊際消費傾向約爲 9.7%，這一比例是傳統股票收益的兩倍多，大約是直接收入衝擊的三分之一。這種較高的消費反應表明，比特幣升值直接刺激了經濟需求，而非將資源困在投機的泥潭中。

消費模式尤其具有啓發性。比特幣財富的增長主要流向現金和支票支出、抵押貸款以及可自由支配的消費——這些類別直接支撐了就業和企業收入。在加密貨幣採用率較高的國家，隨着加密貨幣市場的漲，房價的漲幅明顯更高，這表明其對當地經濟產生了顯著的溢出效應。

這一證據直接反駁了“擠出效應”假說。如果比特幣投資真的將資源從生產性用途中抽離，那麼我們應當看到實體經濟中的消費和投資減少。然而，加密貨幣財富卻形成了正反饋循環，擴大而非收縮了經濟活動。

投資配置渠道

華沙大學的研究運用馬科維茨優化模型表明，比特幣是對傳統生產性投資的補充而非替代。包含比特幣的投資組合在多種再平衡頻率和回溯窗口下都能實現更優的風險調整後收益。至關重要的是，比特幣的最優配置會隨着宏觀經濟狀況的變化而可預測地變動——在貨幣擴張時期增加，在傳統生產性資產更具吸引力時減少。

這種復雜的再平衡行爲表明，投資者將比特幣視爲抵御貨幣不確定性的一種對沖手段，而非生產性投資的替代品。當貨幣政策變得更加寬松時，資金流向比特幣以保持購買力。當經濟增長加速且商業投資機會改善時，資金又會回流至傳統資產。

如果比特幣投資是以犧牲企業組建、研發支出或生產能力擴張爲代價的，那麼“擠出效應”的擔憂是有道理的。然而，證據表明，比特幣的採用主要是以過剩現金持有、政府債券和其他貨幣資產爲代價，而非生產性投資。隨着全球貨幣供應量從 1970 年的不到 1 萬億美元增加到 2025 年的超過 180 萬億美元，比特幣在硬貨幣資產中的份額已從幾乎爲零增長到超過 8%——這代表着對貨幣不穩定的一種理性回應，而非放棄生產性機會。

創新與網路效應渠道

基於比特幣的金融服務（包括資產代幣化、可編程貨幣和去中心化借貸）的出現代表着真正的創新，它增強了傳統經濟活動，而非取代。這些基於區塊鏈的金融服務通過去中心化金融（DeFi）協議和智能合約創造了全新的經濟價值類別，帶來了傳統經濟模型難以捕捉的生產力提升，這與 1995 年的 GDP 統計數據未能預見到互聯網的變革性影響如出一轍。

貨幣政策約束渠道

跨國分析揭示了一個經濟學家們普遍忽視的重要宏觀經濟益處：比特幣對貨幣政策的約束作用。比特幣採用率較高的國家往往能體驗到更穩定的貨幣政策，因爲政府面臨着來自替代貨幣體系的競爭壓力。

這種約束作用通過幾個渠道發揮作用。首先，擁有其他價值儲存手段的公民對通貨膨脹政策的容忍度降低。其次，資金流向比特幣爲政策的可信度提供了即時反饋。第三，替代資產的存在限制了政府獲取鑄幣稅收入的能力。

多家機構的研究表明，貨幣政策公告對比特幣價格有着可衡量的影響，這表明加密貨幣市場能夠實時對政策風險進行評估。這種反饋機制能夠防止純粹法定貨幣體系所特有的繁榮與蕭條週期。比特幣並非削弱貨幣權威，而是通過使不良政策決策的成本變得顯而易見且即時，從而增強而非削弱宏觀經濟的穩定性。

宏觀層面結論：互補而非競爭

全面的實證證據表明，比特幣在經濟上是有益的基礎設施，而非投機性的幹擾因素。其對消費的影響是積極的，投資配置趨於成熟，創新效應顯著，貨貨幣政策的紀律性也得到了加強。試圖找出擠出效應的研究始終發現，比特幣的採用是對生產性投資的補充而非競爭。

SSRN的研究對無限期生產經濟中的比特幣進行了建模，發現盡管加密貨幣泡沫會降低投資效率，但同時也能提供市場流動性，從而促進實際投資。關鍵在於，比特幣的經濟影響是通過多種渠道發揮作用的，而傳統的擠出效應模型未能涵蓋這些渠道。比特幣並非簡單地取代生產用途的資本，而是創造了新的經濟效率形式，降低了交易成本，增強了貨幣穩定性，並促進了金融服務的創新。

比特幣市場的週期性波動能夠暫時提升流動性，同時適度降低投資效率——這兩種力量在動態經濟中可以並存。

將比特幣視爲與傳統生產性投資相競爭的觀點從根本上就偏離了重點。比特幣並非從生產性用途中抽調資源，而是作爲補充性的貨幣基礎設施發揮作用，提高了現有經濟活動的效率。人們購買比特幣時，通常是在出售美元、債券或其他紙面資產，而非取消工廠建設或研發項目。

宏觀經濟方面的證據表明，對比特幣持懷疑態度的人關注的指標有誤。政策制定者不應衡量比特幣對國內生產總值（GDP）的直接貢獻（這忽略了其基礎設施的作用），而應評估其對經濟效率、創新和貨幣穩定產生的系統性影響。

適當的政策應對措施包括提供清晰的監管，使比特幣的有益效應得以蓬勃發展，同時抑制過度投機。這意味着要建立明確的稅收、消費者保護和機構採用框架，而不是試圖限制這種看似對經濟有益的創新。

那些試圖禁止或嚴格限制比特幣採用的國家，爲這類政策的成本提供了天然的實驗樣本。證據表明，這些限制措施主要損害了國內的創新和金融包容性，而帶來的宏觀經濟益處卻微乎其微。

結論：個人理性與系統效益相結合

微觀經濟學中有關個體精明決策的證據匯聚成對宏觀經濟有利的系統性結果。當數以百萬計的個人選擇將其部分資產配置於比特幣時，他們是在對有關貨幣不確定性、金融體系低效以及技術創新的真實經濟信號作出回應。

這些個人決策通過改善貨幣紀律、完善金融基礎設施以及增強經濟韌性，帶來了集體利益。比特幣的採用並非是將資源從生產性用途轉移開來的投機狂熱，而似乎是針對現有貨幣體系結構性問題的一種理性回應。

因此，宏觀經濟分析支持對比特幣經濟影響持謹慎樂觀的看法。盡管人們對能源消耗和投機行爲存在合理擔憂，但大量證據表明，比特幣增強了而非削弱了經濟產出和生產力。對於一種據說“不產生任何東西”的資產類別而言，比特幣在提高貨幣本身的效率方面表現出了非凡的生產力——這或許是所有經濟活動最基礎的基礎設施。

奧地利學派經濟學家或許一直以來都是對的：穩健的貨幣並非只是抽象的理想——它是富有成效的基礎設施。在貨幣實驗層出不窮、央行資產負債表不斷擴張的時代，比特幣越來越不像投機泡沫，而更像是人類最古老的技術——貨幣本身的必然演進。