警惕貼現率風險:PT槓杆收益策略的機制和風險分析

近期DeFi領域出現了一個引人注目的策略,利用Ethena的質押收益憑證sUSDe在Pendle中的固定收益憑證PT-sUSDe作爲收益來源,並通過AAVE借貸協議獲取資金,進行利率套利以獲取槓杆收益。雖然這個策略受到了廣泛關注和積極評價,但市場似乎忽視了其中的一些潛在風險。本文將對該策略的機制和風險進行分析,以供參考。

PT槓杆收益的機制解析

該策略涉及三個DeFi協議:Ethena、Pendle和AAVE。Ethena是一個收益型穩定幣協議,通過Delta Neutral策略捕獲永續合約市場的空頭費率。Pendle是一個固定利率協議,將浮動收益率的token分解爲Principal Token(PT)和收益憑證(YT)。AAVE則是一個去中心化借貸協議。

該策略的具體流程是:

1. 在Ethena獲取sUSDe
2. 通過Pendle將sUSDe兌換爲PT-sUSDe鎖定利率
3. 將PT-sUSDe存入AAVE作爲抵押品
4. 通過循環貸款方式借出USDe或其他穩定幣
5. 重復上述步驟,增加資金槓杆

收益主要由PT-sUSDe的基礎收益率、槓杆倍數和AAVE的利差決定。

市場現狀與用戶參與情況

自AAVE支持PT資產作爲抵押品後,該策略的質押資金快速上升。目前AAVE支持兩種PT資產,總供應量已達約10億美元。理論上最大槓杆率可達9倍,年化收益率可達60%以上。

實際參與者以巨鯨爲主,槓杆率普遍較高。排名前幾的帳戶槓杆率在6.5-9倍之間,單帳戶本金在300萬-1000萬美元不等。

貼現率風險分析

雖然許多分析認爲該策略風險較低,但實際上貼現率風險不容忽視。PT資產存在存續期,提前贖回需通過二級市場交易,因此價格會隨交易變化。

AAVE針對PT資產採用了鏈下定價的oracle方案,可以跟隨PT利率的結構性變化。這意味着當PT利率出現調整時,AAVE oracle會相應調整PT資產價格,從而引入貼現率風險。過高槓杆率可能面臨清算風險。

需要注意的關鍵點:

1. PT資產接近到期時,價格變化越來越小,貼現率風險降低。
2. AAVE oracle設有1%的利率變化閾值作爲價格更新因子。

因此,參與該策略需要密切監控利率變化,及時調整槓杆率,在風險和收益之間尋求平衡。總的來說,這並非無風險套利,參與者應客觀評估風險,合理控制槓杆。