Robinhood發行“OpenAI代幣”遭抵制，合成股權的法律邊界在哪裏？

撰文：Oliver，火星財經

初夏的法國戛納，本是電影與藝術的殿堂，卻意外上演了一出金融科技領域的高風險戲劇。Robinhood的首席執行官Vlad Tenev在鎂光燈下，意氣風發地展示了一枚代表OpenAI頭寸的“股票代幣”，試圖將其描繪爲金融民主化革命的又一裏程碑。然而，這場精心策劃的表演，幾乎在瞬間就遭到了來自大洋彼岸的精準狙擊。人工智能巨頭OpenAI發布了一份簡短但措辭嚴厲的聲明，字裏行間透露出不容置喙的立場：“我們未與Robinhood合作，未參與，也不認可此行爲。”

這並非簡單的公關口水戰，而是一場深刻的、關乎金融世界底層邏輯的衝突。它標志着硅谷“快速行動，打破常規”的顛覆者精神，與私募股權市場“層層許可”的保守壁壘之間的一次正面碰撞。這起事件如同一枚探針，深入到金融創新的灰色地帶，其核心並非技術本身，而是一場精心設計的、遊走在法律邊緣的實驗。

剝開“代幣”外衣：合成衍生品的內核

要洞悉這場爭議的核心，我們必須穿透“代幣”這一光鮮的技術概念，審視其真正的金融構造。Robinhood提供的“OpenAI代幣”並非真正的股票。正如OpenAI在聲明中精準指出的那樣，“任何OpenAI股權的轉讓都需要我們的批準”。這句看似平淡的話，實則點明了私募市場的核心規則。與任何人都能在公開市場買賣蘋果或特斯拉股票不同，非上市公司的股權轉讓受到嚴格的股東協議約束，任何交易都必須經過公司董事會的同意。這是一個封閉且高度管制的“許可制”世界，旨在保護公司免受不必要幹擾，並確保股東結構的穩定可控。

那麼，Robinhood是如何繞開這道壁壘的呢？他們採用了一種經典的金融工程工具——特殊目的實體（SPV）。其運作模式是：由一個SPV在法律上持有真實的OpenAI股份或其衍生品，然後Robinhood再發行代表對該SPV資產擁有債權的代幣。因此，當一個歐洲用戶購買這枚代幣時，他得到的並非OpenAI的股東身分，而是對Robinhood所控制的那個SPV的一份債權。這是一種合成衍生品，其本質是追蹤OpenAI的估值變化，爲投資者提供“經濟敞口”，而非真正的所有權。

挑戰私募股權的護城河

這種結構與在歐洲廣受歡迎的差價合約（CFD）驚人地相似。正如迪拜加密貨幣交易所Freedx首席商務官Anton Golub所言：“這只是一個包裝……它不是真正的股權。”投資者購買的，實際上是一個追蹤真實資產價格的衍生品合約。這正是本次事件法律風險的第一個關鍵點：Robinhood正在進行一場豪賭，賭的是在法律上，“提供經濟敞口”不等於“轉讓股權”。如果這一邏輯成立，那麼任何一家熱門的私營公司，從SpaceX到Stripe，都可能在未經其許可的情況下，被動地擁有一個在全球範圍內交易的“合成股票”。這無疑是所有私營公司創始人和投資者最不願看到的局面，因爲它從根本上挑戰了他們對自己公司控制權和股東名冊的掌控力。

OpenAI的激烈反應，正是源於對這種潛在失控的警惕。而當這場風波在社交媒體上發酵時，一位重量級人物的登場，則讓劇情變得更加精彩。埃隆·馬斯克，這位從不缺席任何熱點的科技領主，在OpenAI的聲明下留下了一句極具他個人風格的評論：“Your ‘equity’ is fake”（你的“股權”是假的）。

表面上看，這似乎只是對Robinhood的嘲諷，附和了OpenAI的說法。但馬斯克的真正高明之處，在於他給“equity”（股權）這個詞加上了意味深長的引號。這使得一條簡單的評論，變成了一場“一石二鳥”的輿論戰。考慮到他與OpenAI復雜的歷史——作爲聯合創始人之一，他如今正在起訴OpenAI背離了最初的非營利使命——馬斯克此舉的矛頭，顯然也精準地對準了OpenAI本身。他仿佛在隔空喊話：“你們OpenAI有什麼資格談論真正的股權？你們自己如今的營利性架構，相對於創立時的初心，難道不也是一種‘假的’股權嗎？” 這一手操作，既打擊了Robinhood產品的合法性，又巧妙地攻擊了宿敵OpenAI的道義基礎，堪稱企業公關戰中的經典案例。

MiCA與MiFID II的監管

Robinhood選擇在歐盟首發其產品，更是將這場法律博弈的復雜性提升到了一個新的維度。這是一次深思熟慮的司法管轄區套利。相較於美國嚴格的“合格投資者”制度（即只有高淨值或高收入人羣才能投資非上市公司股權），歐盟對散戶投資者參與復雜金融產品交易的門檻相對更低，這爲其提供了一個更爲寬松的試驗環境。

然而，寬松不代表沒有規則。Robinhood此舉，正把自己置於歐盟兩大核心金融監管法規——《加密資產市場法規》（MiCA）與《金融工具市場指令II》（MiFID II）——的交叉路口，引發了一場關鍵的定性難題。MiCA是歐盟爲加密資產量身打造的全新框架，而MiFID II則是監管傳統金融工具（包括證券和衍生品）的成熟法規。問題的關鍵在於，MiCA明確規定，其不適用於已被MiFID II等現有金融法規涵蓋的資產。

因此，歐洲的監管者面臨一個棘手的選擇：Robinhood的“OpenAI代幣”究竟是一種應由MiCA管轄的新型“加密資產”，還是一種用新技術包裝的、應遵循MiFID II的傳統“金融工具”？如果被歸類爲MiCA下的加密資產，Robinhood或許能在一個相對更新、對加密更友好的框架下運營。但如果其衍生品屬性被認定爲主導，從而被劃歸爲MiFID II下的金融工具，那麼它將面臨一套完全不同且通常更爲嚴格的監管要求。這個單一產品的定性，將對整個行業的未來產生深遠影響，它將爲後續無數試圖將傳統資產代幣化的項目劃定清晰的法律邊界。

小結

綜上所述，OpenAI與Robinhood的風波，與其說是一場科技創新，不如說是一場高超的法律與金融工程實踐。它暴露了當顛覆性技術試圖滲透到壁壘森嚴的傳統領域時，必然會引發的法律與文化衝突。Robinhood正行走在一根緊繃的法律鋼絲上，一邊是私募股權不可動搖的契約精神，另一邊是歐洲監管體系尚在演進中的模糊地帶。

無論這場實驗最終走向何方，它都提出了一個無法回避的問題：在一個全球化、技術化的時代，當市場對優質資產的投資需求如此強烈時，傳統的、基於地域和身分的準入壁壘還能維持多久？這起事件表明，如果傳統的合規路徑對普通投資者持續關閉，市場終將以自己的方式，無論是通過優雅的創新還是激進的衝撞，去尋找繞過障礙的途徑。而法律和監管，也終將在一次次這樣的碰撞中，被迫加速演化，以適應一個日益被代幣化的未來。