REV 與 F/R 乘數：一種新型公鏈估值方法

REV（真實經濟價值）因其更貼近鏈上真實交易需求，正逐漸成爲重要的參考指標。

撰文：Cage，WolfDAO

前言

REV 解讀：

何爲 REV？

REV 代表真實經濟價值，是一種衡量用戶支付給公鏈總額費用之和的指標。

REV stands for Real Economic Value and is a measure of how much users pay to use a chain, in total.

• REV 之於公鏈就像營收之於企業一樣。

Evenue is to businesses as REV is to Chains.

「REV consists of both in-protocol transaction fees and out-of-protocol tips that users pay for transaction execution, so it measures the [aggregate] monetary demand to transact onchain.」 - @blockworksres

但是當然會存在細節差距，並不完全等同於應營收之於企業的概念，此處也存在許多爭議。

• 注意，公式後面的∑(Out of protocol tips/MEV) 中的「/」筆者理解應該是並列關係，不是除號關係，完整公式應該如下所示可以減少歧義：

REV = ∑(In-protocol fees) + ∑(Out-of-protocol tips) + ∑(MEV)

• 這裏不建議關注具體數據真實性和實現路徑，因爲去挖取和驗證這些數據的邊際回報率低下，我們知道計算方式和現成的數據看板就 OK，作爲估值參考。

目前 CT 上普遍存在對 REV 是否應當最大化的爭論：

• **REV Maxis：**認爲最大化 REV 利於推動降低網路的邊際成本 / 擴大用戶基數 / 實現收入可持續增長。

Dan Smith on Twitter / X

• **REV Minimalists：**認爲 REV 一個糟糕的長期價值指標，因爲它會在投機泡沫時期飆升，並不適用於像比特幣等 REV 幾乎爲零的區塊鏈，應實行最小可行 REV 來減少其可能的負面經濟影響。

Ryan Berckmans on Twitter / X

Diario on Twitter / X

然而本文重點並不在此討論 REV 是否應最大或最小化，而只關注 REV 的應用本身，其能爲我們帶來何種幫助與參考，請讀者理性思考，辯證看待這一指標。

近期特徵

5 年內 REV 佔比數據表明：

• ETH 在 20~23 年呈統治地位；
• 24 年開始由 SOL 掌握新的領導地位；
• TRON 的 REV 也相當可觀，並且也在不斷放大。

從近三月的 REV 來看，SOL、TRON、ETH 是 REV 的領導者，與上圖對應。

再直接對比鏈上收入來看，REV 直接體現出的最大特徵是：大幅增加了非用戶端的收入因子影響權重。

REV 的計算公式告訴我們，其是囊括了除用戶需求外的 Out of Protocol Tips（或者是 MEV），因此不難發現，在所有公鏈中 Solana 的 MEV 能夠顯著幫助其 REV 提升，從而進一步提升其潛在的估值空間（關於 REV 的估值應用，後文會提到，這裏先不展開）。

我們請出 DeepSeek 老師，幫我們總結出了兩個指標的聯動分析方法：

REV 的優缺點 (@mteamisloading)

優點：

• 相比活躍地址數和交易量而言，REV 更難被操縱，尤其是當部分 REV 被銷毀時；
• 它能很好地指出歷史上散戶在各鏈的活躍情況。

缺點：

• 具有一定滯後性；
• 並不能反應一條公鏈的全部情況，不能孤立根據其來進行估值；
• 雖然很難但還是存在被操控的可能性；
• 存在一些偏差值，某些情況下 MEV 和 REV 會遠高於平均值；
• 在一些 MEV 基礎設施不成熟的公鏈上 REV 較小，可能帶來某些非公平估值。

總體而言，對待 REV 我們需要像看待 MEV 一樣辯證地來看，切忌孤立地、形而上地應用任何指標與方法。

疊加 FDV 的估值方法：F/R 乘數

疊加上 FDV，與 REV 進行估值，我們會得到一個 FDV/REV 的乘數。

這樣的一個乘數有點類似於市盈率 P/E Ratio，其核心邏輯是衡量市場對項目估值的溢價程度，也就是 F/R 乘數越大，可能的估值泡沫就越大，市場對項目的增長預期越樂觀（或投機性越強），反之泡沫越小，估值越貼切可能的實際，在縱向對比下也可能用來代表相對低估。

由此，我們可以給出一個 F/R 乘數的概念：

FDV/REV 乘數是衡量一個項目 FDV（市場預期）與年化實際經濟收入（當前盈利能力）的比值，反映市場爲每單位收入支付的溢價程度。

從中可以看出：

• BTC 的 F/R 乘數最高，隱含了長期敘事和流動性溢價；
• SOL 和 Tron 的 F/R 乘數較低，表明市場可能認爲其收入能力更強或其估值更合理。

另一方面，**FDV 可能受到代幣釋放的影響會虛高，從而影響短中期估值，我們也可以用流通市值 Market Cap 來輔助參考，能更真實反映當前市場對項目價值的認可——從而建立一個 MC/R 或者 M/R 乘數。這樣的乘數也更適合評估短期內市場對項目收入的定價效率，**不過在此就先不展開了，原理與算法照搬即可。

這裏我們正好再請 DeepSeek 老師用一張表來總結對比包括 PE、PS 在內的四種估值方法：

與 MEV 的區別和聯繫

由於兩者名字相仿，且前者又是後者的組成部分，天然容易相互聯想，我們不妨將二者放在一起做一個對比梳理，關注它們在估值中的不同作用，以便更好的理解兩個指標。

我們知道 MEV 是最大可提取價值 Maximal Extractable Value，是特定參與者利用鏈上交易的原生特性，如價格延遲、借貸清算、交易可見性等方式來獲取的利潤。

MEV 通常表現爲套利、清算、搶跑、三明治攻擊等，其本身是一個中性詞語。同樣還是請 DeepSeek 老師來做一個對比表格：

所以在估值體系中，MEV 與 REV 實際上是兩個完全不同的概念。我們開頭的公式中已經提過 REV 的組成，實際是由 MEV 參與其中，再結合我們目前對 REV 的理解得出：

• MEV 實際上在估值的作用中應該更多作爲微觀指標來衡量網路的健康程度以及一些策略性的價值分配情況；
• REV 其實就更爲宏觀，關注公鏈本身的整體收入的溢價情況；
• 可以結合 MEV 與 REV 的比率進行動態監控，以此作爲生態健康度的輔助指標（低比率爲健康，高比率有風險）。

4. 結論

結論 1（@mteamisloading）：REV 並不等於鏈上原生代幣的價值捕獲。

• REV 具備優缺點，不得孤立地使用和參考；
• 很多時候 REV 會被銷毀，通過激勵機制返還給用戶，或者作爲運營費用支付給驗證節點運營者等通縮機制進行，從而降低了名義 REV。

Logan Jastremski on Twitter / X

結論 2（@mteamisloading）：FDV/REV 比率（類似市盈率 P/E）在不同鏈（和企業）間天生存在差異。

• 對於代幣來說，收益率和貨幣溢價等因素會顯著影響價格。而且，不同鏈上的 REV 質量和持續性也不一樣。

結論 3（@mteamisloading）：區塊鏈不是企業，原生代幣也不是股權。

結論 4（@mteamisloading）：REV Minimalists 的觀點可能不一定可取，而最大化 REV 在長期上有很多值得討論的地方。

mteam.eth 🗼 on Twitter / X

Dan Smith on Twitter / X

結論 5：REV 與許多指標組合起來可以構成一個相對全面的觀察體系。

• 我們在文章討論了 REV 與 Fees 的聯動關係；
• 討論了 F/R 乘數以及 M/R 乘數對公鏈估值的參考價值；
• 討論了與 MEV 的區別聯繫，並給出了 MEV/REV 的公鏈健康度指標。
• 合理且靈活地運用這些組合指標，能爲我們自身對公鏈進行評估時帶來一個相對全面的觀點。

本文內容基於以下文章進行學習整理與發散，部分圖片來自@mteamisloading 文章，部分核心觀點和指標並非筆者原創，建議先閱讀原文支持原作者，並對相關概念進行初步理解。

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