Tương lai của Stablecoin: Con đường chuyển đổi dưới ba thách thức

Trong cơn sóng tài sản kỹ thuật số, stablecoin đã thu hút sự chú ý như một công cụ tài chính đổi mới. Chúng xây dựng một "nơi trú ẩn" giá trị trong thế giới tiền điện tử đầy biến động bằng cách gắn liền với tiền tệ pháp định, và dần trở thành cơ sở hạ tầng quan trọng cho tài chính phi tập trung và thanh toán toàn cầu. Sự tăng trưởng nhanh chóng về vốn hóa thị trường của chúng dường như báo hiệu sự trỗi dậy của một hình thức tiền tệ mới.

Tuy nhiên, Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) đã đưa ra cảnh báo nghiêm khắc về stablecoin trong báo cáo kinh tế gần đây. BIS chỉ ra rằng, stablecoin không phải là tiền tệ thực sự, và dưới vẻ hào nhoáng của nó tiềm ẩn những rủi ro hệ thống có thể làm lung lay toàn bộ hệ thống tài chính. Kết luận này đã khiến mọi người phải suy nghĩ lại về bản chất của stablecoin.

Bài viết này sẽ đi sâu phân tích lý thuyết "cổng ba lần" về tiền tệ được đề xuất bởi báo cáo BIS - tức là một hệ thống tiền tệ đáng tin cậy phải vượt qua ba thử thách về tính đơn nhất, tính linh hoạt và tính toàn diện. Chúng tôi sẽ kết hợp phân tích thực tiễn những thách thức mà stablecoin phải đối mặt trong ba khía cạnh này và thảo luận về hướng phát triển tương lai của tiền tệ kỹ thuật số.

Nỗi khổ của sự đơn nhất: Vấn đề định giá của Stablecoin

"Tính đơn nhất" của tiền tệ là nền tảng của hệ thống tài chính hiện đại, nghĩa là giá trị của tiền tệ cần phải duy trì tính đồng nhất và ổn định. Đây là điều kiện tiên quyết cho việc tiền tệ thực hiện chức năng đơn vị kế toán, phương tiện trao đổi và lưu trữ giá trị.

BIS cho rằng, cơ chế neo giá trị của Stablecoin có những khiếm khuyết bẩm sinh, không thể đảm bảo việc đổi 1:1 với tiền pháp định một cách căn bản. Nền tảng tín dụng của nó không đến từ quốc gia, mà phụ thuộc vào tín dụng thương mại của bên phát hành và chất lượng tài sản dự trữ, điều này khiến nó đối mặt với rủi ro "tách rời".

Thời kỳ "ngân hàng tự do" trong lịch sử có thể được coi là một lời cảnh báo. Lúc đó, các ngân hàng tư nhân được cấp phép bởi các bang ở Mỹ có thể phát hành ngân phiếu của riêng mình, lý thuyết là có thể đổi thành kim loại quý, nhưng giá trị thực tế thì khác nhau tùy thuộc vào uy tín của ngân hàng phát hành. Tình trạng hỗn loạn này đã cản trở nghiêm trọng sự phát triển kinh tế. Ngày nay, stablecoin ở một mức độ nào đó đã tái hiện lại tình trạng hỗn loạn lịch sử này.

Gần đây, sự sụp đổ của stablecoin thuật toán UST là một trường hợp điển hình. Nó đã giảm giá về 0 trong thời gian ngắn, xóa sổ hàng trăm tỷ đô la giá trị thị trường. Ngay cả đối với stablecoin có tài sản thế chấp, cấu trúc và kiểm toán tài sản dự trữ cũng luôn bị nghi ngờ. Do đó, stablecoin đã phải đối mặt với thách thức nghiêm trọng ở "tính đơn nhất".

Nỗi đau của sự linh hoạt: Hạn chế của việc giữ 100% dự trữ

Nếu nói rằng "đơn nhất" liên quan đến "chất" của tiền tệ, thì "đàn hồi" lại liên quan đến "lượng" của tiền tệ. "Đàn hồi" của tiền tệ chỉ khả năng của hệ thống tài chính trong việc tạo ra và thu hẹp tín dụng một cách linh hoạt theo nhu cầu kinh tế, là chìa khóa cho sự tự điều chỉnh và tăng trưởng bền vững của nền kinh tế thị trường.

BIS chỉ ra rằng, đặc biệt là những stablecoin tự xưng có 100% tài sản có tính thanh khoản cao làm dự trữ, thực tế áp dụng một mô hình "ngân hàng hẹp". Mô hình này mặc dù có vẻ an toàn, nhưng hoàn toàn hy sinh tính "linh hoạt" của tiền tệ.

Hệ thống ngân hàng truyền thống thực hiện tạo tín dụng thông qua chế độ dự trữ một phần, hỗ trợ hoạt động của nền kinh tế thực. Trong khi đó, hệ thống stablecoin "khóa" tiền vào tài sản dự trữ, không thể tạo ra tín dụng theo nhu cầu kinh tế, thiếu khả năng tự điều chỉnh.

Đặc điểm "không linh hoạt" này không chỉ hạn chế sự phát triển của stablecoin mà còn có thể gây ra tác động đến hệ thống tài chính hiện tại. Nếu một lượng lớn tiền từ hệ thống ngân hàng chuyển sang stablecoin, sẽ dẫn đến sự giảm sút trong nguồn vốn cho vay của ngân hàng, có thể gây ra siết chặt tín dụng, cuối cùng làm tổn hại đến các doanh nghiệp nhỏ và vừa cũng như các hoạt động đổi mới.

Tất nhiên, với việc sử dụng rộng rãi của Stablecoin, trong tương lai có thể xuất hiện ngân hàng Stablecoin, tạo ra hình thức mới của tín dụng phát sinh. Đây sẽ là một hướng phát triển đáng chú ý.

Thiếu tính toàn vẹn: Cuộc chiến giữa tính ẩn danh và sự quản lý

"Toàn vẹn" của tiền tệ là mạng lưới an toàn của hệ thống tài chính, yêu cầu hệ thống thanh toán phải an toàn và hiệu quả, đồng thời có khả năng phòng ngừa hiệu quả các hoạt động bất hợp pháp. Điều này đòi hỏi một khung pháp lý hoàn thiện, phân định rõ ràng trách nhiệm và quyền hạn, cùng với sức mạnh quản lý mạnh mẽ.

BIS cho rằng, kiến trúc công nghệ nền tảng của Stablecoin, đặc biệt là Stablecoin được xây dựng trên chuỗi công khai, đã tạo ra thách thức nghiêm trọng đối với "tính toàn vẹn" tài chính. Tính ẩn danh và đặc tính phi tập trung của nó khiến các biện pháp quản lý truyền thống khó có hiệu quả.

Việc chuyển khoản lớn ẩn danh trên chuỗi công khai đã tạo điều kiện thuận lợi cho dòng tiền bất hợp pháp, khiến cho việc thực hiện các yêu cầu quản lý cốt lõi như KYC và AML trở nên khó khăn. Ngược lại, mặc dù chuyển khoản ngân hàng quốc tế truyền thống có hiệu suất thấp hơn, nhưng lại nằm trong một mạng lưới quản lý chặt chẽ, cung cấp sự đảm bảo cơ bản cho "tính toàn vẹn" của hệ thống tài chính toàn cầu.

Tuy nhiên, với sự trưởng thành của các công cụ phân tích trên chuỗi và việc hoàn thiện khung quy định toàn cầu, khả năng theo dõi và kiểm tra tuân thủ các giao dịch stablecoin đang được nâng cao. Trong tương lai, các stablecoin "thân thiện với quy định" hoàn toàn tuân thủ, có dự trữ minh bạch và được kiểm toán định kỳ có thể trở thành xu hướng chủ đạo trên thị trường, phần nào giải quyết vấn đề "toàn vẹn".

Điểm yếu kỹ thuật: Thách thức thứ hai mà stablecoin phải đối mặt

Ngoài những thách thức về mặt kinh tế, stablecoin cũng không hoàn hảo về mặt kỹ thuật. Nó phụ thuộc rất nhiều vào internet và mạng blockchain cơ sở, một khi xảy ra sự cố mạng quy mô lớn hoặc bị tấn công có chủ đích, toàn bộ hệ thống có thể rơi vào tình trạng ngưng trệ hoặc thậm chí sụp đổ. Sự phụ thuộc tuyệt đối vào cơ sở hạ tầng bên ngoài này là điểm yếu rõ rệt của nó.

Mối đe dọa lâu dài hơn đến từ sự đột phá của công nghệ tiên tiến. Ví dụ, sự trưởng thành của máy tính lượng tử có thể gây ra những cú sốc chết người cho các thuật toán mã hóa khóa công khai hiện có. Một khi hệ thống mã hóa bảo vệ khóa riêng của tài khoản blockchain bị phá vỡ, nền tảng an ninh của toàn bộ thế giới tài sản số sẽ không còn tồn tại. Đây là một mối nguy cơ an ninh cơ bản mà chúng ta phải đối mặt.

Ảnh hưởng và "trần tăng trưởng" của Stablecoin đối với hệ thống tài chính

Sự trỗi dậy của Stablecoin không chỉ tạo ra một loại tài sản mới mà còn tranh giành nguồn lực tiền gửi cốt lõi với các ngân hàng truyền thống. Xu hướng "tách rời tài chính" này nếu tiếp tục mở rộng, sẽ làm suy yếu vị trí cốt lõi của các ngân hàng thương mại trong hệ thống tài chính.

Quá trình hỗ trợ giá trị của Stablecoin thông qua việc mua trái phiếu chính phủ Mỹ không phải là đơn giản và trực tiếp, mà có sự tồn tại của nút thắt trong hệ thống ngân hàng về dự trữ. Việc mở rộng quy mô Stablecoin dẫn đến việc mua một lượng lớn trái phiếu chính phủ Mỹ có thể tiêu tốn dự trữ ngân hàng, gây ra áp lực thanh khoản và áp lực từ quy định. Do đó, giới hạn tăng trưởng của Stablecoin bị ràng buộc bởi mức độ dư thừa dự trữ trong hệ thống ngân hàng và các chính sách quy định.

So với đó, quỹ thị trường tiền tệ truyền thống tái đầu tư tiền vào các ngân hàng thương mại thông qua thị trường repo, tăng trách nhiệm nợ tiền gửi và dự trữ ngân hàng, có thể được sử dụng để tạo ra tín dụng, trực tiếp phục hồi nền tảng tiền gửi của hệ thống ngân hàng. Sự khác biệt này đáng được chú ý.

Tương lai của Stablecoin: Giữa "vây bắt" và "chiêu an"

Tương lai của Stablecoin đang đối mặt với ngã ba đường, đối diện với áp lực "vây bắt" từ quy định toàn cầu, đồng thời cũng nhìn thấy khả năng được "thu phục" vào hệ thống tài chính mainstream. Mâu thuẫn cốt lõi nằm ở sự đấu tranh giữa "sáng tạo hoang dã" và yêu cầu về "ổn định, an toàn, có thể kiểm soát" của hệ thống tài chính hiện đại.

Giải pháp được đề xuất bởi BIS dựa trên việc "token hóa" tiền tệ của ngân hàng trung ương, tiền gửi của ngân hàng thương mại và trái phiếu chính phủ trong một "sổ cái thống nhất". Điều này về bản chất là một chiến lược "đầu hàng", nhằm tận dụng lợi thế của công nghệ token hóa, nhưng đặt nó dưới nền tảng niềm tin do ngân hàng trung ương dẫn dắt.

Đường đi của thị trường có thể phức tạp hơn. Một số nhà phát hành Stablecoin sẽ tích cực chấp nhận quy định, đạt được tính minh bạch và tuân thủ hoàn toàn. Một số khác có thể chọn hoạt động ở những khu vực quy định lỏng lẻo, tiếp tục phục vụ các thị trường ngách cụ thể, nhưng quy mô và ảnh hưởng sẽ bị hạn chế.

Khó khăn của Stablecoin không chỉ tiết lộ những khuyết điểm của chính nó mà còn phản ánh những thiếu sót của hệ thống tài chính hiện tại. Hướng phát triển trong tương lai có thể nằm ở việc kết hợp thận trọng giữa thiết kế từ trên xuống và đổi mới thị trường, tìm kiếm sự cân bằng giữa "bao vây" và "cải cách", hướng tới một tương lai tài chính hiệu quả hơn, an toàn hơn và bao trùm hơn.