Báo cáo nghiên cứu vĩ mô Q3 thị trường tiền điện tử: tín hiệu Mùa alt đã xuất hiện, các tổ chức áp dụng thúc đẩy bùng nổ thị trường tăng chọn lọc

Một, điểm xoay chiều vĩ mô đã đến: sự chuyển mình của quản lý và sự hỗ trợ từ chính sách đồng điệu

Bắt đầu quý III năm 2025, bối cảnh vĩ mô đã âm thầm thay đổi. Môi trường chính sách từng đẩy tài sản số ra bên lề giờ đây đang chuyển mình thành một động lực thể chế. Trong bối cảnh ba yếu tố là Cục Dự trữ Liên bang kết thúc chu kỳ tăng lãi suất kéo dài hai năm, chính sách tài chính quay trở lại quỹ đạo kích thích, và việc xây dựng "khung tiếp nhận" cho quy định mã hóa toàn cầu đang tăng tốc, thị trường tiền điện tử đang ở ngưỡng của một lần định giá cấu trúc.

Đầu tiên, từ góc độ chính sách tiền tệ, môi trường thanh khoản vĩ mô của Mỹ đang bước vào một cửa sổ chuyển hướng quan trọng. Mặc dù Cục Dự trữ Liên bang vẫn nhấn mạnh "phụ thuộc vào dữ liệu" ở cấp độ chính thức, nhưng thị trường đã hình thành sự đồng thuận về việc cắt giảm lãi suất trong năm 2025. Sự chênh lệch ngày càng gia tăng giữa biểu đồ điểm và kỳ vọng vượt trước của thị trường hợp đồng tương lai. Áp lực liên tục của chính phủ đối với Cục Dự trữ Liên bang càng làm chính trị hóa công cụ chính sách tiền tệ, báo hiệu rằng lãi suất thực tế của Mỹ sẽ dần giảm từ mức cao trong nửa cuối năm 2025 đến năm 2026. Sự khác biệt trong kỳ vọng này đã mở ra con đường đi lên cho tài sản rủi ro, đặc biệt là cho tài sản số. Quan trọng hơn, với việc Powell bị gạt sang một bên trong cuộc chơi chính trị và việc "một Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang nghe lời hơn" đang được nhắc đến, sự nới lỏng không chỉ là kỳ vọng mà còn có thể trở thành hiện thực chính sách.

Trong khi đó, các nỗ lực từ phía tài chính cũng đang được triển khai đồng bộ. Sự mở rộng tài chính, đại diện bởi "Đạo luật Mỹ lớn", đang mang lại hiệu ứng giải phóng vốn chưa từng có. Chính phủ đang mạnh tay đầu tư vào các lĩnh vực như sản xuất trở lại, hạ tầng AI, và độc lập năng lượng, thực tế tạo ra một "kênh dòng vốn khổng lồ" nối liền giữa các ngành công nghiệp truyền thống và các lĩnh vực công nghệ mới nổi. Điều này không chỉ tái cấu trúc cấu trúc vòng tuần hoàn đô la mà còn gián tiếp tăng cường nhu cầu biên đối với các tài sản số ----- đặc biệt là trong bối cảnh vốn đang tìm kiếm mức chênh lệch rủi ro cao. Đồng thời, Bộ Tài chính Hoa Kỳ cũng có xu hướng trở nên quyết liệt hơn trong chiến lược phát hành trái phiếu, phát đi tín hiệu "không sợ mở rộng nợ", khiến cho "in tiền đổi lấy tăng trưởng" lại trở thành sự đồng thuận của Phố Wall.

Sự chuyển hướng căn bản của tín hiệu chính sách, thể hiện rõ hơn ở sự thay đổi trong cấu trúc quản lý. Bước vào năm 2025, thái độ của SEC đối với thị trường tiền điện tử đã xảy ra sự biến chất. Việc phê duyệt chính thức ETF staking ETH đánh dấu lần đầu tiên các cơ quan quản lý của Hoa Kỳ công nhận rằng tài sản kỹ thuật số có cấu trúc sinh lợi có thể gia nhập hệ thống tài chính truyền thống; trong khi sự thúc đẩy ETF Solana thậm chí đã mang đến cho Solana, từng được coi là "chuỗi đầu cơ cao Beta", cơ hội lịch sử được hấp thụ một cách thể chế hóa. Điều quan trọng hơn là SEC đã bắt tay vào xây dựng tiêu chuẩn thống nhất để đơn giản hóa phê duyệt ETF token, nhằm tạo ra một kênh sản phẩm tài chính tuân thủ có thể sao chép và sản xuất hàng loạt. Đây là sự chuyển biến bản chất trong logic quản lý từ "tường lửa" sang "công trình ống dẫn", lần đầu tiên tài sản mã hóa được đưa vào quy hoạch cơ sở hạ tầng tài chính.

Sự thay đổi trong tư duy quản lý này không chỉ có ở Mỹ. Cuộc đua tuân thủ ở khu vực châu Á đang gia tăng, đặc biệt là các trung tâm tài chính như Hồng Kông, Singapore và Các Tiểu Vương Quốc Ả Rập Thống Nhất, đang tranh giành lợi ích tuân thủ từ stablecoin, giấy phép thanh toán và các dự án đổi mới Web3. Circle đã nộp đơn xin giấy phép tại Mỹ, Tether cũng đang triển khai đồng tiền được neo bằng đồng đô la Hồng Kông, các ông lớn của Trung Quốc như JD.com và Ant Group cũng đang xin các chứng nhận liên quan đến stablecoin, cho thấy xu hướng tích hợp giữa vốn chủ quyền và các gã khổng lồ Internet đã bắt đầu. Điều này có nghĩa là trong tương lai, stablecoin không chỉ còn là công cụ giao dịch, mà sẽ trở thành một phần của mạng lưới thanh toán, thanh toán doanh nghiệp và thậm chí là chiến lược tài chính quốc gia, và điều này phản ánh nhu cầu hệ thống về tính thanh khoản trên chuỗi, an toàn và tài sản hạ tầng.

Ngoài ra, khẩu vị rủi ro của thị trường tài chính truyền thống cũng đã xuất hiện dấu hiệu phục hồi. Chỉ số S&P 500 trong tháng Sáu đã lập kỷ lục mới, cổ phiếu công nghệ và tài sản mới nổi đồng loạt phục hồi, thị trường IPO ấm lên, và sự gia tăng hoạt động của người dùng trên một số nền tảng, tất cả đang phát đi một tín hiệu: vốn rủi ro đang quay trở lại, và đợt quay trở lại này không chỉ tập trung vào AI và công nghệ sinh học, mà còn bắt đầu định giá lại blockchain, tài chính mã hóa và tài sản có thu nhập cấu trúc trên chuỗi. Sự thay đổi trong hành vi vốn này trung thực hơn cả câu chuyện và tiên đoán hơn cả chính sách.

Khi chính sách tiền tệ bước vào kênh nới lỏng, chính sách tài khóa hoàn toàn được bơm tiền, cấu trúc quản lý chuyển sang "quản lý để hỗ trợ", khẩu vị rủi ro toàn diện phục hồi, môi trường tổng thể của tài sản mã hóa đã sớm thoát khỏi tình trạng khó khăn vào cuối năm 2022. Dưới sự thúc đẩy từ cả chính sách và thị trường, chúng ta không khó để đưa ra một nhận định: Sự hình thành của một đợt tăng giá mới không phải do cảm xúc thúc đẩy, mà là quá trình tái định giá dưới sự thúc đẩy của thể chế. Không phải Bitcoin sẽ cất cánh, mà là thị trường vốn toàn cầu bắt đầu "trả thêm cho tài sản xác định", mùa xuân của thị trường tiền điện tử đang trở lại theo cách nhẹ nhàng hơn nhưng mạnh mẽ hơn.

Hai, chuyển nhượng có cấu trúc: Doanh nghiệp và tổ chức đang dẫn dắt vòng tăng giá tiếp theo

Cấu trúc thay đổi quan trọng nhất hiện nay trong thị trường tiền điện tử không còn là sự biến động giá mạnh mẽ, mà là logic sâu sắc rằng các đồng tiền đang âm thầm chuyển từ tay nhà đầu tư cá nhân và quỹ ngắn hạn sang tay người nắm giữ lâu dài, kho bạc doanh nghiệp và các tổ chức tài chính. Sau hai năm thanh lý và tái cấu trúc, cấu trúc người tham gia trong thị trường tiền điện tử đang trải qua một cuộc "xáo trộn" lịch sử: người dùng tập trung vào đầu cơ dần bị gạt ra ngoài, trong khi các tổ chức và doanh nghiệp với mục đích phân bổ đang trở thành lực lượng quyết định thúc đẩy làn sóng thị trường tăng tiếp theo.

Hiệu suất của Bitcoin đã chứng minh mọi thứ. Mặc dù giá cả không có nhiều biến động, nhưng lượng token lưu thông đang gia tăng "khóa kho". Theo dữ liệu từ nhiều tổ chức, số lượng Bitcoin mà các công ty niêm yết đã mua trong ba quý qua đã vượt qua quy mô mua ròng của ETF trong cùng kỳ. Một số công ty công nghệ, doanh nghiệp chuỗi cung ứng, thậm chí một số doanh nghiệp năng lượng truyền thống và phần mềm, đang xem Bitcoin như một "thay thế tiền mặt chiến lược", thay vì công cụ phân bổ tài sản ngắn hạn. Mô hình hành vi này phản ánh sự nhận thức sâu sắc về kỳ vọng lạm phát toàn cầu, cũng như là phản ứng chủ động dựa trên sự hiểu biết về cấu trúc khuyến khích của các sản phẩm như ETF. So với ETF, việc các doanh nghiệp trực tiếp mua Bitcoin vật chất có tính linh hoạt và quyền biểu quyết cao hơn, đồng thời ít bị ảnh hưởng bởi tâm lý thị trường, sở hữu khả năng giữ vững mạnh mẽ hơn.

Trong khi đó, cơ sở hạ tầng tài chính đang dọn đường cho việc dòng vốn tổ chức gia tăng. Việc thông qua ETF staking Ethereum không chỉ mở rộng ranh giới của các sản phẩm tuân thủ mà còn có nghĩa là các tổ chức bắt đầu đưa "tài sản sinh lợi trên chuỗi" vào danh mục đầu tư truyền thống. Dự đoán việc phê duyệt ETF giao ngay Solana càng mở ra không gian tưởng tượng hơn, một khi cơ chế sinh lợi từ staking được bao bọc trong ETF, sẽ thay đổi căn bản nhận thức của các nhà quản lý tài sản truyền thống về tài sản mã hóa "không sinh lợi, chỉ biến động", đồng thời cũng sẽ thúc đẩy các tổ chức chuyển từ phòng ngừa rủi ro sang phân bổ lợi nhuận. Hơn nữa, một số quỹ mã hóa lớn đang xin chuyển đổi thành hình thức ETF, đánh dấu rằng "rào cản" giữa cơ chế quản lý quỹ truyền thống và cơ chế quản lý tài sản blockchain đang bị phá vỡ.

Điều quan trọng hơn là các doanh nghiệp đang trực tiếp tham gia vào thị trường tài chính trên chuỗi, phá vỡ cấu trúc cách biệt truyền thống giữa "đầu tư ngoài sàn" và thế giới trên chuỗi. Một doanh nghiệp đã trực tiếp gia tăng nắm giữ ETH dưới hình thức huy động vốn riêng tư trị giá 20 triệu USD, một công ty phát triển còn mạnh tay chi 100 triệu USD cho việc mua lại các dự án trong hệ sinh thái Solana và mua lại cổ phần trên nền tảng, thể hiện rằng các doanh nghiệp đang tham gia vào việc xây dựng một thế hệ hệ sinh thái tài chính mã hóa mới bằng hành động thực tế. Đây không còn là logic mà các quỹ đầu tư mạo hiểm tham gia vào các dự án khởi nghiệp trong quá khứ, mà là việc bơm vốn mang màu sắc của "sáp nhập ngành" và "bố trí chiến lược", với ý định là khóa chặt quyền sở hữu tài sản cốt lõi và quyền phân phối lợi nhuận của cơ sở hạ tầng tài chính mới. Hiệu ứng thị trường từ hành động này là dài hạn, không chỉ ổn định tâm lý thị trường mà còn nâng cao khả năng định giá cho các giao thức cơ bản.

Trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh và thanh khoản trên chuỗi, tài chính truyền thống cũng đang tích cực đầu tư. Số lượng hợp đồng chưa thanh lý tương lai Solana trên một nền tảng đã đạt 1,75 triệu hợp đồng, lập kỷ lục lịch sử, trong khi khối lượng giao dịch tương lai XRP hàng tháng lần đầu tiên vượt 500 triệu USD, cho thấy các tổ chức giao dịch truyền thống đã đưa tài sản mã hóa vào trong mô hình chiến lược của họ. Đằng sau sự thúc đẩy này chính là sự gia nhập liên tục của quỹ đầu cơ, nhà cung cấp sản phẩm cấu trúc và quỹ CTA đa chiến lược -- những người chơi này không theo đuổi lợi nhuận ngắn hạn, mà dựa trên việc chênh lệch biến động, tranh chấp cấu trúc vốn và vận hành mô hình yếu tố định lượng, điều mà họ mang lại cho thị trường sẽ là sự tăng cường cơ bản về "mật độ thanh khoản" và "độ sâu thị trường".

Và từ góc độ chuyển nhượng cấu trúc, sự hoạt động của nhà đầu tư nhỏ lẻ và người chơi ngắn hạn đã giảm đáng kể, điều này càng củng cố xu hướng trên. Dữ liệu trên chuỗi cho thấy tỷ lệ người nắm giữ ngắn hạn liên tục giảm, sự hoạt động của ví cá voi sớm giảm, dữ liệu tìm kiếm trên chuỗi và tương tác ví có xu hướng ổn định, cho thấy thị trường đang ở trong "giai đoạn lắng đọng chuyển nhượng". Mặc dù trong giai đoạn này, hiệu suất giá tương đối bình lặng, nhưng kinh nghiệm lịch sử cho thấy chính giai đoạn tĩnh lặng này thường là nơi nảy sinh điểm khởi đầu lớn nhất của thị trường. Nói cách khác, cổ phiếu không còn nằm trong tay nhà đầu tư nhỏ lẻ, mà các tổ chức đang lặng lẽ "xây dựng kho".

Điều không thể bỏ qua là khả năng "sản phẩm hóa" của các tổ chức tài chính cũng đang nhanh chóng được triển khai. Từ một số tổ chức tài chính lớn đến các nền tảng tài chính bán lẻ mới nổi, tất cả đều đang mở rộng khả năng giao dịch, staking, cho vay và thanh toán của tài sản mã hóa. Điều này không chỉ giúp tài sản mã hóa thực sự đạt được "tính khả dụng trong hệ thống tiền pháp định", mà còn cung cấp cho nó nhiều thuộc tính tài chính hơn. Trong tương lai, BTC và ETH có thể không còn chỉ là "tài sản số biến động", mà sẽ trở thành "hạng mục tài sản có thể cấu hình" ------ sở hữu một hệ sinh thái tài chính hoàn chỉnh với thị trường phái sinh, bối cảnh thanh toán, cấu trúc lợi nhuận và xếp hạng tín dụng.

Về bản chất, đợt chuyển giao cấu trúc này không chỉ đơn giản là một cuộc luân chuyển vị thế, mà là sự phát triển sâu sắc của việc "tài sản mã hóa" trở thành hàng hóa tài chính, là sự tái cấu trúc hoàn toàn logic khám phá giá trị. Những người chơi chi phối thị trường không còn là "những kẻ kiếm tiền nhanh" bị thúc đẩy bởi cảm xúc và xu hướng, mà là các tổ chức và doanh nghiệp có kế hoạch chiến lược trung và dài hạn, logic phân bổ rõ ràng, và cấu trúc tài chính ổn định. Một thị trường tăng thực sự, có hệ thống và cấu trúc đang âm thầm hình thành, không ồn ào, cũng không sôi nổi, nhưng sẽ vững chắc hơn, bền lâu hơn, và triệt để hơn.

Ba, Mùa alt mới: từ tăng giá đồng loạt đến "thị trường tăng chọn lọc"

Khi mọi người nhắc đến "Mùa alt", hình ảnh thường hiện lên trong tâm trí là tình hình tăng giá mạnh mẽ và sôi động của năm 2021. Nhưng vào năm 2025, quỹ đạo diễn biến của thị trường đã âm thầm thay đổi, logic "tăng giá altcoin = toàn bộ thị trường tăng" không còn hiệu lực. Hiện tại, "Mùa alt" đang bước vào một giai đoạn hoàn toàn mới: không còn tình hình tăng giá đồng loạt, thay vào đó là một "thị trường tăng chọn lọc" được thúc đẩy bởi các câu chuyện như ETF, lợi nhuận thực tế và sự chấp nhận của các tổ chức. Đây là dấu hiệu cho thấy thị trường tiền điện tử đang dần trưởng thành, và cũng là kết quả tất yếu của cơ chế chọn lọc vốn sau khi thị trường trở về trạng thái hợp lý.

Từ tín hiệu cấu trúc, dòng tiền của các tài sản altcoin chính đã hoàn thành một đợt tích lũy mới. Cặp ETH/BTC đã có sự phục hồi mạnh mẽ lần đầu tiên sau nhiều tuần giảm giá, địa chỉ cá voi đã hấp thụ hàng triệu ETH trong thời gian rất ngắn, giao dịch lớn trên chuỗi xuất hiện thường xuyên, cho thấy dòng tiền chính đã bắt đầu định giá lại Ethereum và các tài sản hạng nhất khác. Trong khi đó, tâm lý của nhà đầu tư nhỏ lẻ vẫn ở mức thấp, chỉ số tìm kiếm và số lượng ví mới tạo ra chưa có sự phục hồi rõ rệt, nhưng điều này lại tạo ra môi trường "thấp nhiễu" lý tưởng cho đợt tăng giá tiếp theo: không có tâm lý quá nóng, không có sự bùng nổ từ nhà đầu tư nhỏ lẻ, thị trường dễ dàng bị định hướng bởi nhịp điệu của các tổ chức. Theo kinh nghiệm lịch sử, chính trong những thời điểm thị trường "dường như tăng mà không tăng, dường như ổn định mà không ổn định" này thường nảy sinh những cơ hội xu hướng lớn nhất.

Nhưng khác với những năm trước, đợt thị trường altcoin lần này sẽ không phải là "cùng bay lên", mà là "mỗi người bay theo cách của mình". Đơn xin ETF đã trở thành điểm neo cho cấu trúc chủ đề mới. Đặc biệt là ETF giao ngay của Solana, đã được coi là "sự kiện đồng thuận thị trường" tiếp theo. Từ việc ra mắt ETF staking của Ethereum, đến việc liệu lợi suất staking trên chuỗi Solana có được đưa vào cấu trúc phân chia lợi nhuận của ETF hay không, các nhà đầu tư đã bắt đầu xây dựng vị thế xung quanh tài sản staking, giá của các token quản trị như JTO, MNDE cũng đã bắt đầu.