USDe та Aave співпрацюють для запуску високодохідної програми за стейкати, що викликало ринкову увагу
З початку 2024 року ринок стейблкоїнів переживає нові зміни, спричинені структурними інноваціями. Після тривалого домінування стейблкоїнів, що підтримуються фіатними валютами, USDe від Ethena Labs швидко з'явився на арені завдяки дизайну синтетичного стейблкоїна «без підтримки фіатної валюти», а його ринкова капіталізація колись перевищувала 8 мільярдів доларів, ставши «високодохідним доларом» у світі DeFi.
Нещодавно, спільна акція з застави Liquid Leverage, запущена Ethena разом з певною платформою кредитування, викликала жваві обговорення на ринку: річний дохід наближається до 50%, на перший погляд це виглядає як звичайна стратегія стимулювання, але можливо також вказує на інший сигнал, на який варто звернути увагу — структурний тиск ліквідності, який модель USDe зазнала під час бичачого ринку ETH.
У цій статті буде розглянуто цю акцію стимулювання, коротко пояснено USDe/sUSDe та відповідні платформи, а також з точки зору структури прибутків, поведінки користувачів, фінансових потоків буде проаналізовано системні виклики, які стоять за цим, і в порівнянні з історичними прикладами буде обговорено, чи має майбутній механізм достатню стійкість для реагування на екстремальні ринкові ситуації.
Один. Вступ до USDe та sUSDe: синтетичні стабільні монети на основі криптографічного рідного механізму
USDe є синтетичною стабільною монетою, випущеною Ethena Labs у 2024 році, яка має на меті уникнути залежності від традиційної банківської системи та випуску валют. Станом на сьогодні її обіг вже перевищує 80 мільярдів доларів США. На відміну від стабільних монет, підтримуваних резервами фіатних валют, механізм прив'язки USDe залежить від криптоактивів на блокчейні, зокрема ETH та його похідних застеках (таких як stETH, WBETH тощо).
Його основний механізм - структура "дельта-нейтральна": протокол, з одного боку, утримує позиції активів, таких як ETH, а з іншого боку, відкриває еквівалентну коротку позицію на ETH на централізованій платформі торгівлі деривативами. Завдяки хеджуванню комбінації спотів і деривативів, USDe досягає чистої експозиції активів, близької до нуля, що дозволяє стабілізувати його ціну близько 1 долара.
sUSDe є представницьким токеном, який користувачі отримують після застеки USDe до протоколу, має властивість автоматичного накопичення доходу. Джерела його доходу в основному включають: прибуток від фінансової ставки (funding rate) у безстрокових контрактах на ETH, а також похідний дохід від основних застеки активів. Ця модель спрямована на впровадження безперервної моделі доходу для стейблкойнів, одночасно підтримуючи механізм прив'язки їхньої ціни.
!
Два. Система співпраці між кредитними угодами та механізмом розподілу винагород
Одна з найстаріших і найбільш використовуваних децентралізованих кредитних протоколів у екосистемі Ethereum, ця кредитна платформа налічує свою історію з 2017 року. Вона сприяла популяризації системи позик DeFi на початкових етапах завдяки механізму "швидкого кредиту" та гнучкій моделі відсоткових ставок. Користувачі можуть вносити криптоактиви в протокол для отримання відсотків або позичати інші токени, закладаючи свої активи, без участі посередників. Наразі загальна заблокована вартість (TVL) цього протоколу становить приблизно 34 мільярди доларів США, з яких майже 90% розгорнуто в основній мережі Ethereum.
Деяка платформа розподілу винагород є інструментом програмованих, умовних стимулів для DeFi-протоколів. Завдяки попередньо заданим параметрам, таким як тип активу, тривалість утримання, внесок у ліквідність тощо, сторона протоколу може точно визначити стратегію винагороди та ефективно завершити процес розподілу. Станом на сьогодні ця платформа обслужила понад 150 проектів та ланцюгових протоколів, загальна сума розподілених стимулів перевищила 200 мільйонів доларів США, підтримуючи кілька публічних мереж, включаючи Ethereum, Arbitrum, Optimism.
У рамках цієї акції стимулювання USDe, ініційованої Ethena у співпраці з певною платформою кредитування, платформа кредитування відповідальна за організацію ринку кредитування, налаштування параметрів та підбір заставних активів, тоді як платформа розподілу винагород несе відповідальність за встановлення логіки винагороди та виконання операцій на блокчейні.
Три, механізм походження 50% річного доходу
29 липня 2025 року Ethena Labs офіційно оголосила про запуск функціонального модуля "Liquid Leverage" на певній платформі кредитування. Цей механізм вимагає від користувачів вносити sUSDe та USDe в кредитний договір у співвідношенні 1:1, формуючи складну структуру за стейками, і отримувати додаткові винагороди.
Конкретно кажучи, кваліфіковані користувачі можуть отримати три джерела доходу:
Платформа розподілу стимулів автоматично розподіляє стимулюючі нагороди USDe (в даний час близько 12% річних);
прибуток від протоколу, який представляє sUSDe, а саме витрати на капітал від дельта-нейтральної стратегії за USDe та доходи від застави;
Процентна ставка базового депозиту на платформах кредитування залежить від поточного рівня використання фінансових ресурсів на ринку та попиту в пулі.
Конкретний процес участі в цій акції є таким:
Користувач може отримати USDe через офіційний сайт Ethena або децентралізовану біржу;
Застейкати на платформі Ethena USDe, обміняти на sUSDe;
Переведіть рівні суми USDe та sUSDe у співвідношенні 1:1 на платформу кредитування;
Увімкніть опцію "Use as Collateral" (використовувати в якості застави) на сторінці кредитної платформи;
Система автоматично визначає адреси після моніторингу відповідних дій та регулярно розподіляє винагороди через платформу розподілу винагород.
Припустимо: 10 тисяч доларів США основного капіталу, важіль 5 разів, всього позичено 40 тисяч доларів США, з яких 25 тисяч доларів США заставлено під USDe та sUSDe.
| Категорія прибутку/витрат | Джерело | Формула розрахунку | Річна сума прибутку |
|---------------|--------------------------|----------------------|------------|
| Заохочення за угодою | прибуток від sUSDe угоди + заохочення від USDe | 25,000 × 12% × 2 | $5,975 |
| Дохід від відсотків за кредитами | Lend відсотки за депозит в USD | 25,000 × 3.55% | $890 |
| Вартість відсотків за кредитом | Витрати на річну процентну ставку за позичений USDT | 40,000 × 4.69% | $1,876 |
| Чистий прибуток усього | - | 5,975 + 890 - 1,876 | $4,989 |
Опис структури кредитного плеча:
Передумовою цього прибутку є комплексна структура, що базується на циклі "позика -- внесок -- продовження позики", тобто початкова сума використовується для першого раунду заステйкингу, після чого позичені кошти знову вносяться в наступний раунд двостороннього внеску USDe та sUSDe. Завдяки 5-кратному важелю збільшується позиція заステйкингу, загальні вкладення досягають 50,000 USD, що призводить до збільшення винагороди та базового доходу.
!
Чотири, чи розкриває програма стимулювання структурні труднощі USDe?
Хоча USDe підтримує прив'язку завдяки структурі delta-neutral (нейтрального хеджування), історичні ціни в основному стабільно коливались навколо $1, не проявляючи серйозного відхилення, і не стикалися з подібною ліквіднісною кризою, що залежить від ліквіднісних стимулів для відновлення ціни. Однак це не означає, що USDe повністю імунний до ризиків, адже в його хеджинговій моделі існує потенційна вразливість, особливо під час різких коливань на ринку або виведення зовнішніх стимулів, що може призвести до шоків стабільності.
Конкретні ризики проявляються в наступних двох аспектах:
Вартість коштів негативна, прибуток по угоді знижується або навіть стає від'ємним:
Основний дохід sUSDe походить від доходів LST, отриманих від стейкингових активів, таких як ETH, та позитивної ставки фінансування (funding rate) на безстрокових контрактах на ETH, встановлених на централізованих деривативних платформах. Поточний ринковий настрій є позитивним, бики платять ведмедям відсотки, що підтримує позитивний дохід. Однак, як тільки ринок стане слабким, кількість ведмедів зросте, ставка фінансування стане негативною, і протоколу потрібно буде сплатити додаткові витрати на підтримку хеджування, дохід буде зменшений і навіть може стати негативним. Незважаючи на те, що Ethena має страховий фонд для буферизації, чи зможе він довгостроково покривати негативний дохід все ще залишається під питанням.
Припинення стимулювання → Промоційна ставка 12% прибутку просто зникає:
Поточна акція Liquid Leverage, що виконується на платформі кредитування, обмежена за часом і пропонує додаткові винагороди USDe (річна ставка приблизно 12%). Як тільки стимулювання закінчиться, фактичні доходи, які має користувач, повернуться до первинних доходів sUSDe (кошти + доходи LST) та процентної ставки депозитів на платформі кредитування, що в цілому може знизитися до діапазону 15~20%. А якщо в структурі з високим важелем (наприклад, 5 разів) додати процентну ставку за позикою USDT (яка наразі становить 4.69%), простір для доходу суттєво скоротиться. У більш серйозних випадках, в умовах негативного фінансування та зростаючих процентних ставок, чистий дохід користувача може бути повністю знищений або навіть стати негативним.
Якщо стимулювання буде припинене, ETH знизиться, а фінансова ставка стане негативною, то механізм отримання доходу з delta-neutral, на якому базується модель USDe, зазнає суттєвих втрат. Доходи sUSDe можуть знизитися до нуля або навіть стати негативними. Якщо це супроводжується масовими викупами та тиском на продаж, механізм прив'язки ціни USDe також зазнає викликів. Ця "багатогранна негативна накладка" складає найбільш критичний системний ризик в поточній архітектурі Ethena, а також може бути глибокою причиною її нещодавніх інтенсивних стимулюючих заходів.
!
П'яте, ціна ефіру зростає, структура стане стабільною?
Оскільки стабільний механізм USDe залежить від спот-застейкання активів Ethereum та хеджування деривативами, структура його пулу капіталу стикається із системним тиском на виведення під час швидкого зростання ціни ETH. Конкретно, коли ціна ETH наближається до очікуваного ринком максимуму, користувачі, як правило, схильні заздалегідь викуповувати застейковані активи для отримання прибутку або переходити на інші активи з вищою віддачею. Ця поведінка сприяє типовій ланцюговій реакції "бик на ринку ETH → виведення LST → скорочення USDe".
З даних видно: TVL USDe та sUSDe знижувалися одночасно під час зростання ціни ETH у червні 2025 року, і не спостерігалося збільшення річної процентної ставки (APY) у супроводі зростання ціни. Це явище контрастує з попереднім биком (в кінці 2024 року): тоді, після досягнення піку ETH, TVL хоча й поступово знижувався, але цей процес був відносно повільним, користувачі не масово виводили свої застрейкані активи.
У поточному циклі TVL та APY знижуються одночасно, що відображає зростаючі побоювання учасників ринку щодо стійкості доходу sUSDe. Коли коливання цін та зміни вартості капіталу створюють потенційний ризик негативного доходу для delta-neutral моделі, поведінка користувачів демонструє вищу чутливість та швидкість реакції, а вихід наперед стає основним вибором. Це явище виведення коштів не лише послаблює здатність USDe до розширення, але й подальше збільшує його пасивні характеристики стискання під час циклу зростання ETH.
!
Підсумок
Підсумовуючи, поточна річна прибутковість до 50% не є звичайною для протоколу, а є результатом тимчасового впливу кількох зовнішніх стимулів. Як тільки ціна ETH коливатиметься на високому рівні, стимули перестануть діяти, а ставка фінансування стане негативною, ризикові фактори зосередяться, структура доходу delta-neutral, на якій базується модель USDe, зазнає тиску, а дохід sUSDe може швидко зменшитися до 0 або стати негативним, що, в свою чергу, стане ударом для механізму стабільного прив'язування.
Згідно з недавніми даними, TVL USDe та sUSDe знижувався під час зростання ETH, і APY не підвищувався одночасно, це явище "зняття води під час зростання" показує, що ринкова довіра починає раніше оцінювати ризики. Поточна ліквідність USDe стабільна, в значній мірі залежить від стратегії постійних субсидій для підтримки.
Коли закінчиться ця стимулююча гра, і чи зможе вона забезпечити достатнє вікно для структурних коригувань, стане ключовим тестом на те, чи справді USDe має потенціал "третього полюса стабільної монети".
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
15 лайків
Нагородити
15
6
Репост
Поділіться
Прокоментувати
0/400
LootboxPhobia
· 08-09 14:11
Ще раз Кліпові купони, рано чи пізно надішлю.
Переглянути оригіналвідповісти на0
ChainWallflower
· 08-09 14:11
Є гроші на заробіток? Я вливаю!
Переглянути оригіналвідповісти на0
ImpermanentPhobia
· 08-09 14:08
Ще один, хто грає на високому обдурюванні людей, як лохів...
Переглянути оригіналвідповісти на0
TestnetNomad
· 08-09 14:05
Високий дохід - це лише пастка.
Переглянути оригіналвідповісти на0
JustHereForMemes
· 08-09 14:05
50% прибутку? Можна спочатку кинути трохи грошей, щоб перевірити!
USDe співпрацює з платформою позик для пропозиції 50% високого доходу за застейкати, за цим можуть ховатися системні ризики.
USDe та Aave співпрацюють для запуску високодохідної програми за стейкати, що викликало ринкову увагу
З початку 2024 року ринок стейблкоїнів переживає нові зміни, спричинені структурними інноваціями. Після тривалого домінування стейблкоїнів, що підтримуються фіатними валютами, USDe від Ethena Labs швидко з'явився на арені завдяки дизайну синтетичного стейблкоїна «без підтримки фіатної валюти», а його ринкова капіталізація колись перевищувала 8 мільярдів доларів, ставши «високодохідним доларом» у світі DeFi.
Нещодавно, спільна акція з застави Liquid Leverage, запущена Ethena разом з певною платформою кредитування, викликала жваві обговорення на ринку: річний дохід наближається до 50%, на перший погляд це виглядає як звичайна стратегія стимулювання, але можливо також вказує на інший сигнал, на який варто звернути увагу — структурний тиск ліквідності, який модель USDe зазнала під час бичачого ринку ETH.
У цій статті буде розглянуто цю акцію стимулювання, коротко пояснено USDe/sUSDe та відповідні платформи, а також з точки зору структури прибутків, поведінки користувачів, фінансових потоків буде проаналізовано системні виклики, які стоять за цим, і в порівнянні з історичними прикладами буде обговорено, чи має майбутній механізм достатню стійкість для реагування на екстремальні ринкові ситуації.
Один. Вступ до USDe та sUSDe: синтетичні стабільні монети на основі криптографічного рідного механізму
USDe є синтетичною стабільною монетою, випущеною Ethena Labs у 2024 році, яка має на меті уникнути залежності від традиційної банківської системи та випуску валют. Станом на сьогодні її обіг вже перевищує 80 мільярдів доларів США. На відміну від стабільних монет, підтримуваних резервами фіатних валют, механізм прив'язки USDe залежить від криптоактивів на блокчейні, зокрема ETH та його похідних застеках (таких як stETH, WBETH тощо).
Його основний механізм - структура "дельта-нейтральна": протокол, з одного боку, утримує позиції активів, таких як ETH, а з іншого боку, відкриває еквівалентну коротку позицію на ETH на централізованій платформі торгівлі деривативами. Завдяки хеджуванню комбінації спотів і деривативів, USDe досягає чистої експозиції активів, близької до нуля, що дозволяє стабілізувати його ціну близько 1 долара.
sUSDe є представницьким токеном, який користувачі отримують після застеки USDe до протоколу, має властивість автоматичного накопичення доходу. Джерела його доходу в основному включають: прибуток від фінансової ставки (funding rate) у безстрокових контрактах на ETH, а також похідний дохід від основних застеки активів. Ця модель спрямована на впровадження безперервної моделі доходу для стейблкойнів, одночасно підтримуючи механізм прив'язки їхньої ціни.
!
Два. Система співпраці між кредитними угодами та механізмом розподілу винагород
Одна з найстаріших і найбільш використовуваних децентралізованих кредитних протоколів у екосистемі Ethereum, ця кредитна платформа налічує свою історію з 2017 року. Вона сприяла популяризації системи позик DeFi на початкових етапах завдяки механізму "швидкого кредиту" та гнучкій моделі відсоткових ставок. Користувачі можуть вносити криптоактиви в протокол для отримання відсотків або позичати інші токени, закладаючи свої активи, без участі посередників. Наразі загальна заблокована вартість (TVL) цього протоколу становить приблизно 34 мільярди доларів США, з яких майже 90% розгорнуто в основній мережі Ethereum.
Деяка платформа розподілу винагород є інструментом програмованих, умовних стимулів для DeFi-протоколів. Завдяки попередньо заданим параметрам, таким як тип активу, тривалість утримання, внесок у ліквідність тощо, сторона протоколу може точно визначити стратегію винагороди та ефективно завершити процес розподілу. Станом на сьогодні ця платформа обслужила понад 150 проектів та ланцюгових протоколів, загальна сума розподілених стимулів перевищила 200 мільйонів доларів США, підтримуючи кілька публічних мереж, включаючи Ethereum, Arbitrum, Optimism.
У рамках цієї акції стимулювання USDe, ініційованої Ethena у співпраці з певною платформою кредитування, платформа кредитування відповідальна за організацію ринку кредитування, налаштування параметрів та підбір заставних активів, тоді як платформа розподілу винагород несе відповідальність за встановлення логіки винагороди та виконання операцій на блокчейні.
Три, механізм походження 50% річного доходу
29 липня 2025 року Ethena Labs офіційно оголосила про запуск функціонального модуля "Liquid Leverage" на певній платформі кредитування. Цей механізм вимагає від користувачів вносити sUSDe та USDe в кредитний договір у співвідношенні 1:1, формуючи складну структуру за стейками, і отримувати додаткові винагороди.
Конкретно кажучи, кваліфіковані користувачі можуть отримати три джерела доходу:
Конкретний процес участі в цій акції є таким:
Офіційні дані, розбір базової обчислювальної логіки:
Припустимо: 10 тисяч доларів США основного капіталу, важіль 5 разів, всього позичено 40 тисяч доларів США, з яких 25 тисяч доларів США заставлено під USDe та sUSDe.
| Категорія прибутку/витрат | Джерело | Формула розрахунку | Річна сума прибутку | |---------------|--------------------------|----------------------|------------| | Заохочення за угодою | прибуток від sUSDe угоди + заохочення від USDe | 25,000 × 12% × 2 | $5,975 | | Дохід від відсотків за кредитами | Lend відсотки за депозит в USD | 25,000 × 3.55% | $890 | | Вартість відсотків за кредитом | Витрати на річну процентну ставку за позичений USDT | 40,000 × 4.69% | $1,876 | | Чистий прибуток усього | - | 5,975 + 890 - 1,876 | $4,989 |
Опис структури кредитного плеча:
Передумовою цього прибутку є комплексна структура, що базується на циклі "позика -- внесок -- продовження позики", тобто початкова сума використовується для першого раунду заステйкингу, після чого позичені кошти знову вносяться в наступний раунд двостороннього внеску USDe та sUSDe. Завдяки 5-кратному важелю збільшується позиція заステйкингу, загальні вкладення досягають 50,000 USD, що призводить до збільшення винагороди та базового доходу.
!
Чотири, чи розкриває програма стимулювання структурні труднощі USDe?
Хоча USDe підтримує прив'язку завдяки структурі delta-neutral (нейтрального хеджування), історичні ціни в основному стабільно коливались навколо $1, не проявляючи серйозного відхилення, і не стикалися з подібною ліквіднісною кризою, що залежить від ліквіднісних стимулів для відновлення ціни. Однак це не означає, що USDe повністю імунний до ризиків, адже в його хеджинговій моделі існує потенційна вразливість, особливо під час різких коливань на ринку або виведення зовнішніх стимулів, що може призвести до шоків стабільності.
Конкретні ризики проявляються в наступних двох аспектах:
Основний дохід sUSDe походить від доходів LST, отриманих від стейкингових активів, таких як ETH, та позитивної ставки фінансування (funding rate) на безстрокових контрактах на ETH, встановлених на централізованих деривативних платформах. Поточний ринковий настрій є позитивним, бики платять ведмедям відсотки, що підтримує позитивний дохід. Однак, як тільки ринок стане слабким, кількість ведмедів зросте, ставка фінансування стане негативною, і протоколу потрібно буде сплатити додаткові витрати на підтримку хеджування, дохід буде зменшений і навіть може стати негативним. Незважаючи на те, що Ethena має страховий фонд для буферизації, чи зможе він довгостроково покривати негативний дохід все ще залишається під питанням.
Поточна акція Liquid Leverage, що виконується на платформі кредитування, обмежена за часом і пропонує додаткові винагороди USDe (річна ставка приблизно 12%). Як тільки стимулювання закінчиться, фактичні доходи, які має користувач, повернуться до первинних доходів sUSDe (кошти + доходи LST) та процентної ставки депозитів на платформі кредитування, що в цілому може знизитися до діапазону 15~20%. А якщо в структурі з високим важелем (наприклад, 5 разів) додати процентну ставку за позикою USDT (яка наразі становить 4.69%), простір для доходу суттєво скоротиться. У більш серйозних випадках, в умовах негативного фінансування та зростаючих процентних ставок, чистий дохід користувача може бути повністю знищений або навіть стати негативним.
Якщо стимулювання буде припинене, ETH знизиться, а фінансова ставка стане негативною, то механізм отримання доходу з delta-neutral, на якому базується модель USDe, зазнає суттєвих втрат. Доходи sUSDe можуть знизитися до нуля або навіть стати негативними. Якщо це супроводжується масовими викупами та тиском на продаж, механізм прив'язки ціни USDe також зазнає викликів. Ця "багатогранна негативна накладка" складає найбільш критичний системний ризик в поточній архітектурі Ethena, а також може бути глибокою причиною її нещодавніх інтенсивних стимулюючих заходів.
!
П'яте, ціна ефіру зростає, структура стане стабільною?
Оскільки стабільний механізм USDe залежить від спот-застейкання активів Ethereum та хеджування деривативами, структура його пулу капіталу стикається із системним тиском на виведення під час швидкого зростання ціни ETH. Конкретно, коли ціна ETH наближається до очікуваного ринком максимуму, користувачі, як правило, схильні заздалегідь викуповувати застейковані активи для отримання прибутку або переходити на інші активи з вищою віддачею. Ця поведінка сприяє типовій ланцюговій реакції "бик на ринку ETH → виведення LST → скорочення USDe".
З даних видно: TVL USDe та sUSDe знижувалися одночасно під час зростання ціни ETH у червні 2025 року, і не спостерігалося збільшення річної процентної ставки (APY) у супроводі зростання ціни. Це явище контрастує з попереднім биком (в кінці 2024 року): тоді, після досягнення піку ETH, TVL хоча й поступово знижувався, але цей процес був відносно повільним, користувачі не масово виводили свої застрейкані активи.
У поточному циклі TVL та APY знижуються одночасно, що відображає зростаючі побоювання учасників ринку щодо стійкості доходу sUSDe. Коли коливання цін та зміни вартості капіталу створюють потенційний ризик негативного доходу для delta-neutral моделі, поведінка користувачів демонструє вищу чутливість та швидкість реакції, а вихід наперед стає основним вибором. Це явище виведення коштів не лише послаблює здатність USDe до розширення, але й подальше збільшує його пасивні характеристики стискання під час циклу зростання ETH.
!
Підсумок
Підсумовуючи, поточна річна прибутковість до 50% не є звичайною для протоколу, а є результатом тимчасового впливу кількох зовнішніх стимулів. Як тільки ціна ETH коливатиметься на високому рівні, стимули перестануть діяти, а ставка фінансування стане негативною, ризикові фактори зосередяться, структура доходу delta-neutral, на якій базується модель USDe, зазнає тиску, а дохід sUSDe може швидко зменшитися до 0 або стати негативним, що, в свою чергу, стане ударом для механізму стабільного прив'язування.
Згідно з недавніми даними, TVL USDe та sUSDe знижувався під час зростання ETH, і APY не підвищувався одночасно, це явище "зняття води під час зростання" показує, що ринкова довіра починає раніше оцінювати ризики. Поточна ліквідність USDe стабільна, в значній мірі залежить від стратегії постійних субсидій для підтримки.
Коли закінчиться ця стимулююча гра, і чи зможе вона забезпечити достатнє вікно для структурних коригувань, стане ключовим тестом на те, чи справді USDe має потенціал "третього полюса стабільної монети".
!