Gelombang Baru Perusahaan Terdaftar: Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto

Pendahuluan

Hingga pertengahan tahun 2025, semakin banyak perusahaan yang terdaftar mulai memasukkan Aset Kripto ( terutama koin Bitcoin ) ke dalam alokasi aset kas perusahaan. Tren ini terinspirasi oleh beberapa kasus sukses. Misalnya, data menunjukkan bahwa hanya pada bulan Juni 2025, 26 perusahaan baru telah memasukkan Bitcoin ke dalam neraca, sehingga total perusahaan yang memegang BTC di seluruh dunia mencapai sekitar 250 perusahaan.

Perusahaan-perusahaan ini melintasi berbagai industri ( teknologi, energi, keuangan, pendidikan, dan lain-lain ) serta berbagai negara dan wilayah. Banyak perusahaan melihat pasokan terbatas Bitcoin sebanyak 21 juta sebagai alat lindung nilai terhadap inflasi, dan menekankan sifatnya yang memiliki korelasi rendah dengan aset keuangan tradisional. Strategi ini secara perlahan menuju arus utama: hingga Mei 2025, sudah ada 64 perusahaan yang terdaftar di SEC yang secara keseluruhan memegang sekitar 688.000 BTC, yang merupakan sekitar 3-4% dari total pasokan Bitcoin. Analis memperkirakan, sudah ada lebih dari 100-200 perusahaan di seluruh dunia yang memasukkan aset kripto ke dalam laporan keuangan mereka.

Model Cadangan Aset Kripto

Ketika sebuah perusahaan yang terdaftar mengalokasikan sebagian dari neraca ke Aset Kripto, sebuah pertanyaan inti muncul: bagaimana mereka membiayai pembelian aset-aset ini? Berbeda dengan lembaga keuangan tradisional, sebagian besar perusahaan yang mengadopsi strategi brankas enkripsi tidak bergantung pada arus kas yang melimpah dari bisnis inti untuk mendukungnya. Analisis berikut akan menggunakan salah satu platform perdagangan sebagai contoh utama, karena kebanyakan perusahaan lainnya sebenarnya juga sedang meniru modelnya.

Arus Kas Operasi (

Meskipun secara teoritis cara yang paling "sehat" dan paling tidak mengencerkan adalah dengan menggunakan arus kas bebas yang dihasilkan dari bisnis inti perusahaan untuk membeli aset kripto, dalam praktiknya cara ini hampir tidak mungkin dilakukan. Sebagian besar perusahaan itu sendiri kekurangan arus kas yang cukup terverifikasi dan berskala besar, sehingga sama sekali tidak dapat mengumpulkan cadangan BTC, ETH, atau SOL dalam jumlah besar tanpa bantuan pembiayaan eksternal.

Sebagai contoh tipikal dari suatu platform perdagangan: Perusahaan ini didirikan pada tahun 1989, awalnya merupakan perusahaan perangkat lunak yang fokus pada kecerdasan bisnis, dengan produk utama termasuk HyperIntelligence, dasbor analisis AI, dan lain-lain, tetapi produk-produk ini hingga kini masih hanya menghasilkan pendapatan terbatas. Sebenarnya, arus kas operasional tahunan perusahaan ini adalah negatif, jauh dari skala investasi ratusan miliar dolar dalam Bitcoin. Dari sini terlihat bahwa strategi brankas enkripsi perusahaan ini sejak awal tidak didasarkan pada profitabilitas internal, tetapi bergantung pada operasi modal eksternal.

Situasi serupa juga terjadi di perusahaan lain. Perusahaan-perusahaan ini jelas tidak mungkin bergantung pada pendapatan dari bisnis permainan B2B mereka untuk melakukan operasi ini. Strategi pembentukan modal mereka terutama bergantung pada pembiayaan PIPE ) investasi swasta untuk saham publik ( dan penerbitan saham langsung, bukan pendapatan operasional.

![IOSG：Perusahaan Terdaftar Gelombang Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(

) Pembiayaan Pasar Modal

Di antara perusahaan publik yang mengadopsi strategi brankas enkripsi, cara yang paling umum dan skalabel adalah melalui pendanaan pasar terbuka ### penawaran umum (, dengan menerbitkan saham atau obligasi untuk mengumpulkan dana dan menggunakan hasilnya untuk membeli aset kripto seperti Bitcoin. Model ini memungkinkan perusahaan untuk membangun brankas enkripsi berskala besar tanpa menggunakan laba ditahan, dan sepenuhnya memanfaatkan metode rekayasa keuangan dari pasar modal tradisional.

) Menerbitkan saham: Kasus pembiayaan dilusi tradisional

Dalam banyak kasus, penerbitan saham baru disertai dengan biaya. Ketika perusahaan melakukan penerbitan saham untuk mendapatkan dana, biasanya dua hal terjadi:

1. Kepemilikan tereduksi: Proporsi kepemilikan pemegang saham lama di perusahaan menurun.
2. Laba per saham ###EPS ( turun: Dengan laba bersih yang tidak berubah, peningkatan total saham menyebabkan penurunan EPS.

Efek ini biasanya mengakibatkan penurunan harga saham, dengan dua alasan utama:

• Logika penilaian: Jika rasio harga terhadap laba (P/E) ) tetap sama, sementara EPS menurun, maka harga saham juga akan turun.
• Psikologi Pasar: Investor sering menginterpretasikan pembiayaan sebagai tanda bahwa perusahaan kekurangan dana atau berada dalam kesulitan, terutama ketika dana yang diperoleh digunakan untuk rencana pertumbuhan yang belum terverifikasi, selain itu, tekanan pasokan yang besar akibat masuknya banyak saham baru ke pasar juga dapat menurunkan harga pasar.

( suatu pengecualian: model ekuitas anti-dilusi dari suatu platform perdagangan

Sebuah platform perdagangan merupakan contoh yang bertentangan dengan narasi tradisional "pembayaran ekuitas = kerugian pemegang saham". Sejak 2020, perusahaan ini secara aktif melakukan pembiayaan ekuitas untuk membeli Bitcoin, dengan total saham beredar meningkat dari kurang dari 100 juta saham menjadi lebih dari 224 juta saham pada akhir 2024.

Meskipun ekuitas tereduksi, kinerja perusahaan sering kali lebih baik daripada Bitcoin itu sendiri. Mengapa? Karena perusahaan telah lama berada dalam keadaan "nilai pasar lebih tinggi dari nilai bersih Bitcoin yang dimilikinya", yaitu yang kita sebut sebagai mNAV > 1.

![IOSG：Perusahaan Terdaftar Tren Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp###

( Memahami Premium: Apa itu mNAV?

• Ketika mNAV > 1, pasar memberikan valuasi perusahaan tersebut lebih tinggi daripada nilai pasar wajar dari Bitcoin yang dimilikinya.

Dengan kata lain, ketika investor mendapatkan eksposur Bitcoin melalui perusahaan tersebut, harga yang dibayar per unit lebih tinggi dibandingkan dengan biaya membeli BTC secara langsung. Premi ini mencerminkan kepercayaan pasar terhadap strategi modal perusahaan, dan juga bisa mewakili pandangan pasar bahwa perusahaan tersebut menawarkan eksposur BTC yang terleverage dan dikelola secara aktif.

) dukungan logika keuangan tradisional

Meskipun mNAV adalah indikator valuasi yang bersifat kripto, konsep "harga transaksi lebih tinggi dari nilai aset yang mendasarinya" telah umum ada dalam keuangan tradisional.

Perusahaan sering diperdagangkan dengan harga yang lebih tinggi daripada nilai buku atau aset bersih karena beberapa alasan berikut:

Alat Penilaian Arus Kas Diskonto ### DCF ###

Investor memperhatikan nilai sekarang aliran kas masa depan perusahaan (Present Value), bukan hanya aset yang saat ini mereka miliki.

Metode penilaian ini seringkali menyebabkan harga perdagangan perusahaan jauh lebih tinggi daripada nilai bukunya, terutama dalam situasi berikut ini:

• Harapan pertumbuhan pendapatan dan margin keuntungan
• Perusahaan memiliki kekuatan penetapan harga atau moat teknologi/bisnis

Contoh: Valuasi suatu perusahaan teknologi tidak didasarkan pada aset kas atau perangkat kerasnya, melainkan pada arus kas stabil dari perangkat lunak berbasis langganan di masa depan.

Valuasi dengan Metode Penggandaan Laba dan Pendapatan ( EBITDA )

Di banyak industri dengan pertumbuhan tinggi, perusahaan biasanya menggunakan P/E( rasio harga terhadap laba) atau pengali pendapatan untuk menilai:

• Perusahaan perangkat lunak dengan pertumbuhan tinggi mungkin diperdagangkan dengan kelipatan 20-30 kali EBITDA;
• Perusahaan di tahap awal meskipun tidak memiliki keuntungan, dapat diperdagangkan dengan 50 kali pendapatan atau lebih tinggi.

Contoh: Rasio harga terhadap laba (PER) perusahaan e-commerce tertentu mencapai 1078 kali pada tahun 2013.

Meskipun keuntungan tipis, para investor tetap bertaruh pada dominasi masa depan mereka di bidang e-commerce dan komputasi awan.

Sebuah platform perdagangan memiliki keuntungan yang tidak dimiliki oleh Bitcoin itu sendiri: sebuah cangkang perusahaan yang dapat terhubung dengan saluran pembiayaan tradisional. Sebagai perusahaan yang terdaftar di AS, ia dapat menerbitkan saham, obligasi, bahkan koin preferen (preferred equity) untuk mengumpulkan uang tunai, dan ia benar-benar melakukannya, dan hasilnya luar biasa.

CEO perusahaan secara cerdik memanfaatkan sistem ini: dia mengumpulkan miliaran dolar dengan menerbitkan obligasi konversi nol persen (zero-percent convertible bonds), serta produk saham preferen inovatif yang baru diluncurkan, dan menginvestasikan semua dana ini ke dalam Bitcoin.

Investor menyadari bahwa perusahaan mampu memanfaatkan "uang orang lain" untuk membeli Bitcoin dalam skala besar, dan kesempatan ini tidak mudah untuk ditiru oleh investor individu. Premium perusahaan "tidak terkait dengan arbitrase NAV jangka pendek", tetapi berasal dari kepercayaan tinggi pasar terhadap kemampuan akuisisi dan alokasi modalnya.

( mNAV > 1 bagaimana cara mencapai anti-dilusi

Ketika harga transaksi di platform perdagangan lebih tinggi dari nilai bersih aset bitcoin yang dimiliki ) yaitu mNAV > 1###, perusahaan dapat:

1. Menerbitkan saham baru dengan harga premium
2. Menggunakan dana yang dihimpun untuk membeli lebih banyak Bitcoin (BTC)
3. Meningkatkan total kepemilikan BTC
4. Mendorong NAV dan nilai perusahaan (Enterprise Value ) untuk naik secara bersamaan

Bahkan dengan peningkatan jumlah saham yang beredar, jumlah kepemilikan BTC per saham (BTC/share) dapat tetap stabil atau bahkan meningkat, sehingga penerbitan saham baru menjadi operasi anti-dilusi.

( Apa yang akan terjadi jika mNAV < 1?

Ketika mNAV < 1, itu berarti setiap dolar dari saham perusahaan mewakili nilai pasar BTC yang melebihi 1 dolar ) setidaknya secara akuntansi demikian ###.

Dari perspektif keuangan tradisional, perusahaan sedang diperdagangkan dengan diskon, yaitu di bawah nilai aset bersih (NAV). Ini akan membawa tantangan dalam alokasi modal. Jika perusahaan dalam keadaan ini menggunakan pendanaan saham untuk membeli BTC, dari sudut pandang pemegang saham, sebenarnya mereka sedang membeli BTC dengan harga tinggi, sehingga:

• Pencairan BTC/koin( jumlah kepemilikan BTC per koin)
• dan mengurangi nilai pemegang saham yang ada

Ketika perusahaan menghadapi situasi mNAV < 1, ia tidak akan dapat terus mempertahankan efek flywheel yang "menerbitkan saham baru → membeli BTC → meningkatkan BTC/saham".

Jadi, apa pilihan yang ada saat ini?

( membeli kembali saham, bukan terus membeli koin BTC

Ketika mNAV < 1, pembelian kembali saham perusahaan adalah tindakan yang meningkatkan nilai )value-accretive###, alasan termasuk:

• Anda sedang membeli kembali saham dengan harga di bawah nilai intrinsik BTC-nya.
• Dengan berkurangnya jumlah saham yang beredar, BTC/share akan meningkat

CEO perusahaan pernah menyatakan dengan jelas: jika mNAV di bawah 1, strategi terbaik adalah membeli kembali saham daripada terus membeli BTC.

( Cara Pertama: Menerbitkan Saham Preferen )

Saham preferen adalah sejenis sekuritas campuran yang berada di antara utang dan saham biasa dalam struktur modal perusahaan. Ini biasanya menawarkan dividen tetap, tidak memiliki hak suara, dan memiliki prioritas atas saham biasa dalam distribusi laba dan likuidasi. Berbeda dengan utang, saham preferen tidak perlu dilunasi pokoknya; berbeda dengan saham biasa, ia dapat memberikan pendapatan yang lebih terduga.

Sebuah platform perdagangan telah menerbitkan tiga jenis saham preferen: STRK, STRF, dan STRC.

STRF adalah alat yang paling langsung: ini adalah jenis saham preferen permanen yang tidak dapat dikonversi, membayar dividen tunai tetap sebesar 10% per tahun berdasarkan nilai nominal $100. Ini tidak memiliki opsi konversi ekuitas dan tidak berpartisipasi dalam kenaikan saham perusahaan, hanya memberikan hasil.

Harga pasar STRF akan berfluktuasi di sekitar logika berikut:

• Jika perusahaan membutuhkan pendanaan, akan menerbitkan lebih banyak STRF, sehingga meningkatkan pasokan dan menurunkan harga;
• Jika permintaan pasar untuk hasil melonjak ### seperti pada periode suku bunga rendah (, harga STRF akan naik, sehingga mengurangi tingkat hasil yang efektif;
• Ini membentuk mekanisme penyesuaian harga, rentang harga biasanya cukup sempit ) misalnya $80-$100 (, yang didorong oleh permintaan hasil dan penawaran.

Contoh: Jika pasar mengharapkan tingkat pengembalian 15%, harga STRF mungkin turun menjadi $66,67; jika pasar menerima 5%, maka mungkin naik menjadi $200.

Karena STRF adalah alat yang tidak dapat ditukarkan, pada dasarnya tidak dapat ditebus ) kecuali jika memenuhi kondisi pemicu pajak atau modal (, perilakunya mirip dengan obligasi permanen, perusahaan dapat terus-menerus "mengambil posisi beli" BTC tanpa perlu pendanaan ulang.

![IOSG：Perusahaan Publik Gelombang Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-46d8f97a647375717a5309256f7c76ba.webp(

STRK mirip dengan STRF, dengan dividen tahunan sebesar 8%, tetapi menambahkan satu fitur kunci: dapat ditukar dengan rasio 10:1 menjadi saham biasa ketika harga saham perusahaan melebihi $1.000.