Industri yang kacau di balik gelombang IPO perusahaan enkripsi: pasar Token perlu bail-in

Industri enkripsi telah ada selama lebih dari sepuluh tahun dan berada di titik peralihan yang penting. Meskipun perusahaan enkripsi sedang IPO, ada satu masalah besar di pasar token yang menghambat perkembangan industri: kurangnya transparansi. Token dianggap sebagai arah pembentukan modal di masa depan, tetapi jika masalah transparansi tidak diselesaikan, tidak akan ada kemajuan.

Pasar Token saat ini menghadapi tantangan "pasar lemon". Tanpa mekanisme pengungkapan transparan yang distandarisasi, investor tidak dapat menilai baik buruknya suatu proyek. Akibatnya, proyek berkualitas enggan menerbitkan koin, sementara proyek spekulatif merajalela, menyebabkan penurunan kualitas pasar secara keseluruhan.

Di pasar Token, investor menghadapi banyak masalah yang tidak perlu dikhawatirkan oleh investor ekuitas:

• Perlindungan hukum yang tidak memadai: perlindungan hukum pemegang Token jauh lebih rendah dibandingkan dengan pemegang saham
• Masalah banyak token: Tim seringkali menerbitkan token kedua untuk lini bisnis baru, merugikan kepentingan investor awal.
• Masalah ekuitas parasit: pemegang Token tidak yakin aliran kas akan mengalir ke Token atau ekuitas
• Perilaku pendiri: Pendiri mungkin meninggalkan proyek setelah menjual banyak Token di pasar bull.
• Penyalahgunaan yayasan: Beberapa tim akan mengalihkan arus kas proyek ke yayasan, dan kemudian menariknya ke dalam kantong mereka dengan berbagai alasan.

Masalah struktural ini telah meningkatkan "premi risiko" koin hingga 20%, jauh lebih tinggi daripada 5% pada saham. Berdasarkan logika penetapan harga pasar modal, premi tinggi ini menyebabkan valuasi koin diskon sebesar 80%.

IPO Circle adalah kasus yang menarik. Harga IPO-nya sekitar 30-31 dolar, harga pembukaan hari pertama sekitar 70 dolar, dan beberapa hari kemudian harga perdagangannya mencapai 120 dolar. Ini mungkin sebagian mencerminkan preferensi pasar terhadap ekuitas, karena ekuitas memiliki jaminan yang lebih jelas. Ini mengisyaratkan bahwa di masa depan mungkin akan ada lebih banyak perusahaan yang seharusnya menerbitkan Token di blockchain memilih IPO.

Masalah struktural inti di pasar Token saat ini adalah hubungan yang kabur antara ekuitas dan Token. Misalnya, banyak kegagalan proyek GameFi disebabkan sebagian oleh penggunaan Token untuk mendorong perilaku pengguna, di mana pengguna menginvestasikan uang sungguhan, tetapi sebagian besar dari keuntungan yang dihasilkan akhirnya mengalir ke pemegang ekuitas, sementara nilai Token itu sendiri mungkin cenderung mendekati nol.

Periode "gelembung segala sesuatu" pada tahun 2020-2021 adalah penyebab penting dari kesulitan saat ini. Saat itu, suku bunga global hampir nol, dan pencetakan uang serta stimulus fiskal yang besar, menyebabkan harga Token meningkat tanpa dukungan dari fundamental, pendapatan, atau arus kas. Setelah gelembung pecah, para pelaku pasar terus menunggu "siklus besar" berikutnya, tetapi seiring berjalannya waktu, orang-orang mulai menyadari perlunya memberikan sesuatu yang substansial kepada para investor.

Menanggapi masalah ini, telah muncul beberapa perubahan positif di tingkat industri dan regulasi. Misalnya, Morpho Labs baru-baru ini mengumumkan bahwa mereka akan menjadi anak perusahaan sepenuhnya dari Asosiasi Morpho, untuk memastikan aliran nilai menuju Token. Di sisi regulasi, Komisaris SEC AS Hester Peirce mengajukan proposal "Safe Harbor 2.0", yang memberikan tenggang waktu dan pedoman bagi proyek untuk bertransisi dari entitas terpusat ke jaringan terdesentralisasi.

Beberapa kasus nyata dapat membantu kita lebih memahami masalah yang ada di pasar token saat ini:

1. Sebuah proyek dengan FDV hanya 40 juta dolar, akhirnya menghasilkan arus kas sekitar 40 juta dolar per tahun, tetapi tim memutuskan untuk memisahkan IP dari Token, dan arus kas sepenuhnya disimpan oleh sekelompok kecil yang terdiri dari empat orang.

2. Aave sebelumnya membahas penerbitan token baru untuk lini bisnis aset dunia nyata (RWA), yang memicu kekhawatiran luas di komunitas. Untungnya, pendiri akhirnya menyatakan bahwa tidak akan ada penerbitan token baru untuk bisnis RWA.

3. Uniswap menghasilkan pendapatan besar melalui front-end, tetapi pemegang UNI tidak mendapatkan satu sen pun dari pendapatan tersebut.

4. Beberapa yayasan proyek membayar "biaya konsultasi" atau biaya pengembangan yang tinggi kepada tim inti, informasi ini sering kali tidak dipublikasikan.

5. Beberapa bursa akan mengajukan syarat ketat untuk penawaran koin, termasuk meminta pihak proyek untuk menyediakan 2%-5% dari total pasokan, serta biaya listing yang tinggi. Semua ini ditandatangani dengan perjanjian kerahasiaan dan sama sekali tidak tercermin dalam rencana pelepasan Token yang diumumkan secara resmi.

Untuk mengatasi masalah ini, para profesional di industri telah mengusulkan kerangka transparansi Token, yang merupakan template pengungkapan diri yang terbuka dan terstandarisasi. Pihak proyek hanya perlu mengisi formulir ini untuk menyampaikan informasi struktur mereka dengan jelas kepada pasar. Kerangka ini mengharuskan pihak proyek untuk menjawab sekitar 20 pertanyaan, mencakup deskripsi bisnis, jadwal pasokan, serta perjanjian dengan bursa, dan menyediakan dokumen bukti yang relevan.

Dalam jangka panjang, tim yang berpartisipasi dan mendapatkan penilaian yang wajar, token mereka mungkin mendapatkan premium karena transparansi. Perubahan ini mungkin tidak terlihat segera, tetapi peningkatan transparansi akan menarik lebih banyak perhatian dari dana token likuiditas. Jika kerangka ini diadopsi secara luas oleh pasar, itu dapat mendorong lebih banyak modal institusional masuk ke pasar token likuiditas, sehingga mengurangi masalah utama kurangnya transparansi yang menghalangi masuknya modal institusional.

Dalam jangka pendek, proyek yang memiliki fundamental baik tetapi diabaikan karena kebisingan pasar, narasi, atau spekulasi akan menjadi penerima manfaat utama dari kerangka baru ini. Proyek-proyek ini dapat menunjukkan fundamental nyata mereka dengan lebih jelas kepada investor institusi, investor likuiditas, whale, dan pemegang Token dengan menerapkan kerangka ini pada Token dan proyek mereka sendiri serta mempublikasikan hasilnya, sehingga meningkatkan kesadaran dan perhatian pasar.

Namun, proyek-proyek yang memandang Token sebagai alat arbitrase, kekurangan produk yang nyata, atau menyalahgunakan struktur pasar, akan terpinggirkan karena kurangnya transparansi. Munculnya kerangka kerja akan mengakhiri overvaluasi "Token penipuan", memungkinkan sumber daya mengalir lebih efektif ke proyek yang benar-benar memiliki kesesuaian pasar produk.