مخاطر وتحديات سوق الأصول المشفرة: من خلال حدث تحطم سريع OM لرؤية تطور الصناعة

في ظل التطور السريع للاقتصاد الرقمي، يواجه سوق الأصول التشفيرية مخاطر وتحديات غير مسبوقة. من جهة، هناك غطاء من الامتثال والتنظيم، ومن جهة أخرى، تكمن مشاكل صارمة تتعلق بالتحكم والتلاعب وعدم التوازن في المعلومات.

في 14 أبريل 2025 الساعة 4 صباحًا، أثار سوق العملات المشفرة مرة أخرى ضجة كبيرة. كانت عملة MANTRA(OM)، التي كانت تعتبر "مؤشر RWA المتوافق"، قد تعرضت للتصفية القسرية في العديد من البورصات المركزية، حيث انخفض سعرها من 6 دولارات إلى 0.5 دولار، بتراجع يومي يزيد عن 90%، وتبخرت قيمتها السوقية بمقدار 5.5 مليار دولار، وخسرت عقود اللاعبين 58 مليون دولار. على السطح، يبدو أن الأمر كان عاصفة سيولة، لكن في الحقيقة كان عبارة عن لعبة تحكم عالية التخطيط وتجميع عبر المنصات. ستقوم هذه المقالة بتحليل أسباب هذا التحطم السريع، وكشف الحقائق وراءه، واستكشاف اتجاهات تطوير صناعة Web3 المستقبلية، وكيفية تجنب حدوث أحداث مشابهة في المستقبل.

١. مقارنة بين حدث تحطم سريع OM وانهيار LUNA

توجد بعض أوجه التشابه بين حدث تحطم سريع OM وانهيار LUNA في نظام Terra البيئي لعام 2022، لكن أسبابها مختلفة:

تحطم LUNA: ناتج رئيسي عن فك الارتباط للعملة المستقرة UST، حيث يعتمد نظام العملات المستقرة الخوارزمية على توازن العرض من LUNA، وعندما ينفصل UST عن ربط 1:1 بالدولار، يدخل النظام في "دوامة الموت"، حيث انخفضت LUNA من أكثر من 100 دولار إلى ما يقرب من 0 دولار، وهذا يعتبر عيب تصميمي نظامي.

OM تحطم سريع: التحقيقات تشير إلى أن هذه الحادثة هي نتيجة لعمليات السوق ومشاكل السيولة، تشمل عمليات التصفية القسرية من البورصات المركزية وسلوك التحكم العالي من الفريق، وليس عيبًا في تصميم الرموز.

كلاهما يثير الذعر في السوق، لكن LUNA هو انهيار النظام البيئي، بينما OM يشبه أكثر اختلال توازن الديناميكيات السوق.

٢- هيكل التحكم - 90% من الفريق والبورصات يحتفظون بها سراً

هيكل التحكم بتركيز عالٍ

تظهر المراقبة على السلسلة أن فريق MANTRA والعناوين المرتبطة به يمتلكون ما مجموعه 792 مليون OM، وهو ما يمثل حوالي 90% من الإجمالي المعروض، بينما لا يوجد في التداول الفعلي سوى أقل من 88 مليون رمز، وهو ما يمثل حوالي 2% من النسبة. هذا التركيز المذهل في الحيازة يجعل حجم التداول والسيولة في السوق يعاني من اختلال خطير، حيث يمكن للجهات الكبيرة بسهولة التأثير على تقلبات الأسعار في فترات السيولة المنخفضة.

استراتيجية توزيع المرحلة والتخزين المغلق - خلق حرارة زائفة

اعتمد مشروع MANTRA خطة فتح متعددة المراحل، من خلال تمديد فترة التحويل بشكل مستمر، لتحويل تدفق المجتمع إلى أداة قفل طويلة الأجل.

• تم إصدار 20% عند الإطلاق الأولي، لتوسيع الوعي في السوق بسرعة؛
• فتح القفل بشكل حاد في الشهر الأول، وإصدار خطي على مدار 11 شهرًا لاحقًا، مما يخلق وهم الازدهار في المراحل الأولى؛
• نسبة الفتح الجزئي منخفضة تصل إلى 10%، وستعود الرموز المتبقية تدريجياً على مدى ثلاث سنوات، لتقليل حجم التداول في البداية.

تبدو هذه الاستراتيجية على السطح وكأنها توزيع علمي، لكن في الواقع، هي تستخدم الالتزام العالي لجذب المستثمرين. عندما يحدث انتعاش في مشاعر المستخدمين، يقوم فريق المشروع بإدخال آلية تصويت للحكم لتحويل المسؤولية تحت شكل "توافق المجتمع"، لكن في التطبيق الفعلي، تتركز حقوق التصويت في يد فريق المشروع أو الأطراف المرتبطة، مما يؤدي إلى تحكم كبير في النتائج، مما يخلق ازدهارًا زائفًا في التداول ودعمًا للأسعار.

تجارة الخصم الخارجي والتحكيم

• تخفيض 50٪: أفادت عدة تقارير في المجتمع أن OM يتم بيعه بشكل كبير في السوق الموازية بتخفيض 50٪، مما يجذب الاستثمارات الخاصة وكبار المستثمرين.
• الربط بين خارج السلسلة وداخل السلسلة: يقوم المتداولون بالشراء بسعر منخفض في السوق الخارجي، ثم يقومون بنقل OM إلى بورصات مركزية، مما يخلق حماس وحجم تداول داخل السلسلة، ويجذب المزيد من المستثمرين الصغار للانضمام. هذه "العملية المزدوجة من قطع الأعشاب خارج السلسلة وإثارة الأمور داخل السلسلة" تضخم تقلبات الأسعار بشكل أكبر.

ثلاثة، مشاكل تاريخ مانترا

MANTRA تحطم سريع, مشكلات التاريخ الخاصة بها وضعت أيضًا مخاطر لهذه الحادثة:

"إشعال الشائعات" لعلامة "RWA المتوافقة": حصل مشروع MANTRA على ثقة السوق من خلال تأييده لـ"RWA المتوافقة"، حيث وقع اتفاقية توكنيزات بقيمة 10 مليارات دولار مع عملاق العقارات الإماراتي داماك، وحصل على ترخيص VARA VASP، مما جذب العديد من المؤسسات والمستثمرين الأفراد. ومع ذلك، لم تؤدِ التراخيص المتوافقة إلى سيولة حقيقية في السوق أو توزيع فعلي للمراكز، بل أصبحت في الواقع غطاءً لسيطرة الفريق، حيث تم استغلال الترخيص المتوافق من الشرق الأوسط لجذب الأموال، وتحولت المصادقات التنظيمية إلى وسيلة تسويقية.

نموذج مبيعات OTC: وفقًا للتقارير، جمعت MANTRA أكثر من 500 مليون دولار على مدار العامين الماضيين من خلال نموذج مبيعات OTC، وطريقة عملها هي من خلال إصدار رموز جديدة باستمرار لامتصاص ضغط البيع من المستثمرين في الجولة السابقة، مما يشكل دورة "الجديد يستقبل القديم، والقديم يخرج الجديد". يعتمد هذا النموذج على السيولة المستمرة، وعندما لا يستطيع السوق امتصاص الرموز المميزة المحررة، فقد يؤدي ذلك إلى انهيار النظام.

النزاعات القانونية: في عام 2024، ستنظر المحكمة العليا في هونغ كونغ في قضية MANTRA DAO، التي تتعلق باتهامات تحويل الأصول، حيث تطلب المحكمة من ستة أعضاء الكشف عن المعلومات المالية، وكانت هناك مشاكل في الحوكمة والشفافية في حد ذاتها.

٤. تحليل أعمق لأسباب التحطم السريع

1. فشل آلية التسوية ونموذج المخاطر

تفكيك معلمات المخاطر عبر المنصات: لم تتوحد معلمات إدارة المخاطر الخاصة بـ OM في البورصات المركزية المختلفة، مما يؤدي إلى مواجهة نفس المركز في منصات مختلفة عتبات تصفية متباينة تمامًا. عندما يتم تفعيل تقليص تلقائي للصفقات في منصة ما خلال فترة سيولة منخفضة، يتم تسرب أوامر البيع إلى المنصات الأخرى، مما يتسبب في "تصفية متسلسلة".

منطقة العمى لمخاطر الذيل في نموذج المخاطر: تعتمد معظم بورصات التداول المركزية على نموذج VAR القائم على تقلبات التاريخ، مما يؤدي إلى تقدير غير كافٍ للظروف القصوى، وعدم القدرة على محاكاة سيناريوهات "الفجوات السعرية" أو "جفاف السيولة". بمجرد أن يتراجع عمق السوق بشكل حاد، يفقد نموذج VAR فعاليته، مما يؤدي إلى تعزيز الضغوط على السيولة بسبب أوامر التحكم في المخاطر التي يتم تفعيلها.

2. تدفق الأموال على السلسلة وسلوك صانعي السوق

تحويل المحفظة الساخنة ذات المبالغ الكبيرة وانسحاب صانعي السوق: قامت محفظة FalconX الساخنة بنقل 33 مليون OM(≈20.73 مليون دولار أمريكي) إلى عدة بورصات مركزية خلال 6 ساعات، ويُشتبه في أن ذلك يعود إلى تصفية مراكز صانعي السوق أو صناديق التحوط. عادةً ما يحتفظ صانعو السوق بمراكز محايدة صافية في استراتيجيات التداول عالية التردد، ولكن تحت توقعات التقلبات القصوى، لتجنب مخاطر السوق، غالبًا ما يختارون سحب السيولة الثنائية المقدمة، مما يؤدي إلى اتساع فجوة العرض والطلب بسرعة.

تأثير تضخيم التداول الخوارزمي: يقوم أحد صانعي السوق الكمي بتفعيل وحدة "البيع السريع" عند اكتشاف أن سعر OM قد كسر مستوى الدعم الرئيسي، مما يؤدي إلى التحكيم بين العقود الآجلة والأسواق الفورية، مما يعزز ضغوط البيع الفورية وارتفاع معدل التمويل للعقود الدائمة، مما يشكل حلقة مفرغة من "معدل التمويل - فرق الأسعار - التسوية".

3. عدم التوافق في المعلومات وغياب آلية التنبيه

التحذير على السلسلة واستجابة المجتمع متأخرة: على الرغم من وجود أدوات مراقبة على السلسلة ناضجة يمكنها التحذير في الوقت الحقيقي من التحويلات الكبيرة، إلا أن الأطراف المعنية والأسواق المركزية الرئيسية لم تقم بإنشاء "تحذير - إدارة المخاطر - مجتمع" حلقة مغلقة، مما أدى إلى عدم تحويل إشارات تدفق الأموال على السلسلة إلى إجراءات إدارة المخاطر أو إعلانات المجتمع.

تأثير السلوك الاستثماري من منظور سلوك القطيع: في غياب مصادر المعلومات الموثوقة، يعتمد الأفراد والمؤسسات الصغيرة والمتوسطة على وسائل التواصل الاجتماعي وإشعارات السوق، وعندما تنخفض الأسعار بسرعة، تتداخل عمليات البيع الناتجة عن الذعر مع "الشراء في القاع"، مما يضخم حجم التداول والتقلبات على المدى القصير.

خمسة، تأملات الصناعة والتوصيات النظامية

لمواجهة هذه الأحداث ومنع تكرار المخاطر المماثلة في المستقبل، نقترح التدابير التالية، للرجوع إليها فقط:

1. إطار إدارة المخاطر الموحد والديناميكي

• المعايير الصناعية: على سبيل المثال، وضع بروتوكولات تسوية عبر المنصات، بما في ذلك تبادل عتبات التسوية، ومشاركة المعلمات الرئيسية ولقطات حيازة كبار المستثمرين بين المنصات بشكل لحظي؛ إدارة المخاطر الديناميكية، حيث يتم تفعيل "فترة التهدئة" بعد تفعيل التسوية، مما يسمح للمنصات الأخرى بتقديم أوامر شراء محددة الأسعار أو السماح للوسطاء الخوارزميين بالمشاركة في التهدئة، لتجنب الضغط البيعي الكبير الفوري.
• تعزيز نموذج مخاطر الذيل: إدخال اختبارات الضغط ومحاكاة السيناريوهات المتطرفة، وزرع وحدات محاكاة "صدمات السيولة" و"ضغط العبور بين الأنواع" في نظام إدارة المخاطر، وإجراء تدريبات منهجية بانتظام.

2. الابتكار في اللامركزية وآليات التأمين

• سلسلة التسوية اللامركزية: نظام تسوية قائم على العقود الذكية، حيث يتم تحميل منطق التسوية ومعايير إدارة المخاطر على السلسلة، وجميع معاملات التسوية متاحة للتدقيق العام. يتم استخدام جسر متعدد السلاسل وOracle لمزامنة الأسعار عبر منصات متعددة، وبمجرد أن تنخفض الأسعار دون العتبة، يتم إجراء التسوية من خلال مزايدة من قبل عقد المجتمع، ويتم توزيع العائدات والغرامات تلقائيًا على صندوق التأمين.
• تحطم سريع التأمين: إطلاق منتج تأمين تحطم سريع قائم على الخيارات: عندما ينخفض سعر OM بنسبة تتجاوز العتبة المحددة خلال نافذة زمنية معينة، يتم دفع تعويض تلقائي لحاملي العقد عن جزء من خسائرهم. يتم ضبط معدل التأمين ديناميكياً بناءً على التقلبات التاريخية وتركيز الأموال على السلسلة.

3. الشفافية على السلسلة وبناء نظام الإنذار

• محرك توقع سلوك كبار المستثمرين: يجب على المشروع التعاون مع منصة تحليل البيانات لتطوير نموذج "درجة مخاطر العنوان"، لتقييم العناوين المحتملة للتحويلات الكبيرة. بمجرد حدوث تحويل كبير لعناوين ذات درجة ARS عالية، يتم تنبيه المنصة والمجتمع تلقائيًا.
• لجنة إدارة المخاطر المجتمعية: تتكون من فريق المشروع، المستشارين الرئيسيين، صناع السوق الرئيسيين، والمستخدمين الممثلين، وتكون مسؤولة عن مراجعة الأحداث الكبيرة على السلسلة، والقرارات المتعلقة بإدارة المخاطر في المنصة، وإصدار إشعارات المخاطر أو اقتراحات لتعديل إدارة المخاطر عند الضرورة.

4. تعليم المستثمرين وزيادة مرونة السوق

• منصة محاكاة السوق المتطرفة: تطوير بيئة تداول محاكاة، تتيح للمستخدمين ممارسة استراتيجيات مثل وقف الخسارة، وتقليل المراكز، والتحوط في ظروف السوق المتطرفة، لتعزيز الوعي بالمخاطر وقدرة الاستجابة.
• منتجات الرفع المالي المتدرجة: استنادًا إلى تفضيلات المخاطر المختلفة، تم تقديم منتجات الرفع المالي المتدرجة: المستوى المنخفض من المخاطر يستخدم نموذج التسوية التقليدي؛ بينما المستوى العالي من المخاطر يتطلب دفع "هامش ضمان المخاطر الطرفية" إضافيًا، والمشاركة في بركة تأمين التحطم السريع.

الخاتمة

MANTRA(OM) حدث تحطم سريع ليس مجرد اهتزاز كبير في مجال التشفير، بل هو اختبار صارم لإدارة المخاطر العامة وتصميم الآليات في الصناعة. تركيز الحيازات بشكل مفرط، العمليات السوقية المزيفة، ونقص الربط بين أنظمة التحكم في المخاطر عبر المنصات، جميعها ساهمت في هذه "لعبة الحصاد".

فقط من خلال المعايير الموحدة لإدارة المخاطر عبر المنصات، والتسوية اللامركزية، والابتكار في التأمين، وبناء نظام إنذار شفاف على السلسلة، بالإضافة إلى تعليم المستثمرين حول الظروف السوقية المتطرفة، يمكن تعزيز القدرة على مقاومة الصدمات في سوق Web3 بشكل جذري، ومنع حدوث "تحطم سريع" مماثل في المستقبل، وبناء نظام بيئي أكثر استقرارًا وموثوقية.